公司理財筆記整理-預覽頁

　

【正文】 支出是第0期（現在）發生 的，它的名義值和實際值相同。威斯都得到相同NPV值并非偶然，兩種方法一定會得到相同的NPV。 在這種方法中，未考慮折舊。在本題中，這部分現金流為528美元。一個原因是不同的方法可以應用在不同的情況下。簡單地運用NPV法則會造成錯誤的結果。設備B價值600美元,能使用4年，4年中每年末需支付100美元的修理費。為了使決策有根據，從計算2種設備的成本的現值開始,假設折現率為10%： 當進行這樣的兩種設備的比較時，應如何對使用周期的差別做適當的調整呢?最簡單的方法就是使用約當年均成本法來分析每一臺機器。運用前面幾章討論過的方法，有： 。 這種方法可以用下表來表示： 對于體育俱樂部來講，現金流（500美元，120美元，120美元，120美元）同現金流（0美元，）并沒有本質的區別，或者可以說?！纠?11】重置決策 考慮BIKE公司所面臨的情況。8年后它將被出售，殘值為2 000美元。如果BIKE公司的資本成本為15%，它應該何時替換這臺設備?是現在替換，還是1年后再替換？ 方法是比較重置設備和舊設備的年成本。它沖抵了設備的成本，因此在上面的等式中被作為負值。但是，如果在1年之后出售，則BIKE公司只能獲得2 500美元的收入。如果馬上替換設備，可以認為從本年年末開始，每年的費用為2 860美元如果新設備每8年更換一次，這項年均支出將會一直發生。此項現金流可表示如下： 第7章 風險分析、實物期權和資本預算　　前面兩章假設在確定的情況下進行資本預算的決策。： 1．敏感分析、場景分析和盈虧平衡分析 凈現值指標是基于對未來的預期，而未來出現的結果可能與預期存在偏離，因此，有必要對這種不確定性進行分析。場景分析考察一些可能出現的不同場景，每種場景綜合了各種變量的影響。3．實物期權 在對項目資本預算進行估價時，NPV分析法較其他方法有一定的優勢。通常涉及的實物 期權有拓展的期權、放棄的期權、擇機的期權等。 （一）敏感性分析 敏感性分析（sensitivity analysis）：用來檢測某一特定凈現值計算對特定假設條件變化的敏感度。 表72 SEC公司對太陽能飛機的不同變量的估計 （單位：百萬美元）成本劃分為兩大類：變動成本和固定成本。固定成本并非是永遠固定不變的，只是在某一特定時期內是固定的。 因為這些優點，敏感性分析法被廣泛運用于實踐中。 另外，敏感性分析只是孤立地處理每個變量的變化，而實際上不同變量的變化很有可能是相互關聯的。例如：空難場景下的現金流量 表74 空難場景下的現金流量預測 根據表中的計算值，此時的NPV是： = 類似這樣的一系列場景分析比標準的敏感性分析更能反映與項目有關的事項。凈現值盈虧平衡點的計算SEC最初投資15億美元，這項初始投資可用適當的年金系數折算為5年的約當年均成本（EAC） 由于每增加一臺發動機對稅后利潤的邊際貢獻是66萬美元，因此，抵消上述成本所需要的銷售量是： 現值的盈虧平衡點為什么會計盈虧平衡點與現值盈虧平衡點不相等? 當用會計利潤計算盈虧平衡點時，剔除了3億美元的折舊，所以只要每年銷售2091臺太陽能噴氣式發動機，SEC公司就獲得了足夠的收入來補償折舊和其他費用。因此如果SEC公司只實現會計盈虧平衡點的銷售量，實際上公司還是虧本，原因在于忽略了初始投資的機會成本。二、蒙特卡羅模擬 敏感性分析和場景分析的缺陷： 敏感性分析和場景分析都試圖回答這樣一個問題：“如果這樣將會怎樣?”然而，即便是這兩種方法在現實生活中很常用，它們還是存在自身的局限性。蒙特卡羅模擬(Monte Carlo simulation)是對現實世界的不確定性建立模型的進一步嘗試。專攻蒙特卡羅模擬法的顧問Mauney提出采用這種方法的五個基本步驟。價格模型： 下一年高壓氫烤肉架的單價=190美元+1美元行業總銷售額（單位：百萬美元）+／3美元 圖73 行業銷售額、BBI高壓氫烤肉架市場份額以及高壓氫烤肉架價格的分布概率后年整個行業銷售額的增長比率為： 已知了行業銷售額下一年的分布以及后年該變量的增長率，就可以計算出后年行業銷售額的概率分布。通過類似的方法，步驟2也完成了對成本以及投資這兩大因素的模擬2． 步驟3：通過計算機抽取一個結果 在我們模型中，下一年的收入是由三個部分組成的。必須模擬出未來每一年的收入及成本。由整個行業銷售額1 000萬美元的出現概率為20%，市場份額為2%的概率為20%，以及隨機價格變動+3美元的概率為50%，可以得到上述結果的概率應為：= 在這一步驟中，生成的每年的現金流只是所有結果中較簡單的一種。依據特定的條件，重復上述過程，即生成未來每年現金流的分布。同樣的方式，可以得到未來每一年的現金流。所以至少在理論上來說，這種方法提供了一個更為完整的分析。根據經驗,執行者往往懷疑這種方法很復雜。事實上Graham和Harvey指出在他們的樣本企業中，只有15%的企業運用這種資本預算模擬。從這個角度來看，NPV分析法低估了項目真實的價值。他認為20%為恰當的折現率，即為新投資的風險。如果說Williy先生認為全國大約有10個地區會支持這種冰雕旅館，那么投資的真正凈現值將是：50%103 000 000美元+50%（7 000 000美元）=11 500 000美元 圖75 冰雕旅館的決策樹（二）放棄期權 管理者也有放棄現有項目的期權。那么NPV計算的兩種預測結果是： 樂觀預測：12 000 000美元+6 000 000美元/=18 000 000美元 悲觀預測：12 000 000美元2 000 000美元/=22 000 000美元得到此項目的NPV為：50%18 000 000美元+50%（22 000 000美 元）=2 000 000美元 另外，Williy先生想要自己擁有一家冰雕 旅館，則不存在拓展期權問題。如果現金流是樂觀預測下的結 果，那么Williy先生會讓項目繼續下去。 另一個例子：制作電影的行業 電影制作是從劇本開始的，這個劇本可能是購買別人的，或是自己創作的。因此，工作室廣撒網，從大量劇本中選出一些好的。為什么人們要花錢購買沒有收入來源的土地呢? 假設土地最佳的利用是作為辦公大樓。 圖77 閑置土地的決策樹四、決策樹 Solar Electronic Corporation（SEC）以太陽能為動力的噴氣式發動機項目。企劃部估計這一初步階段大約需要1年，費用需要1億美元，進行包括 產品展示、市場推廣以及操作指導等活動。決策樹對這兩個問題的回答是一個逆向的順序。注意事項：對市場測試和投資決策同時使用15%的折現率。 第八章 利率和債券估值　　債券是金融市場中最常見的證券，債券 的種類非常多樣化，它可以非常簡單：你借給了一家公司1 000美元，公司定期向你支付利息，而且它在未來的某個時點會清償債務的初始本金1 000美元。而標的抵押貸款的違約將會導致MBS的持有者的損失，特別是在那些風險等級更高的債券中，這種情況更為明顯。債券的基本要素包括：面值、利息、到期日等。2．政府債券與公司債券 政府債券包括聯邦政府和各州及地方政府發行的債券。債券評級是對發行公司的信譽也就是違約風險所進行的評估，穆迪和標準普爾是全球主要的評級機構。 4．通貨膨脹與利率 現實中總存在通貨膨脹，因此產生了名義利率和實際利率的差別。5．債券收益率的決定因子 短期利率與長期利率之間的關系被稱為利率期限結構。實際上，國債收益率曲線以及利率期限結構幾乎可以說是同一事物，惟一的區別就只在于期限結構基于純折現債券，而收益率曲線基于普通債券的收益率。債券的本質是債的證明書。（一）債券特征與價格 假設Beck公司準備借入1 000美元，期限為30年。120美元的定期利息支付被稱為債券的利息（coupon）。每年的利息除以面值就被稱為債券的息票利率（coupon rate）。由于與某一份債券有關的現金流將保持 不變，因此債券的價值會發生浮動。 市場上對于一份債券所要求的利率被稱為債券的到期收益率（yield to maturity，YTM），這項利率有時也被簡稱為債券的收益率。 圖81 Xanth公司債券的現金流假設類似的債券的收益率為8%，那么這份債券該以怎樣的價格售出?如果市場上的利率上升至10%，那么該債券的價值又會變為多少?首先，9年后支付的1 000美元按照利率10%折現 的現值為：現值=1 000美元/=1 000美元/= 其次，在剩下的9年時間中，債券每年所支付的仍為80美元。債券價值的通用表達式：【例81】半年期利息如果一份普通債券擁有14%的票面利率，每半年支付一次利息，債券的到期收益率為16% （APRs），如果債券在7年后到期，那么債券的價格會是多少?這份債券的實際年收益率為多少?首先計算在7年后償付的1 000美元的現值：現這樣的年金的現值為：總現值=+=實際年利率=（1+）21=%%。一份債券所包含的利率風險的大小取決于該份債券的價格對于利率變動幅度的敏感程度。 利率風險與期限：隨著期限延長，利率風險是以遞減的速率增長的。從另一個角度理解，更高票息的債券在其存續期內的早期所產生的現金流更多，因此其價值對于折現率的變動較不敏感。 到期收益率與當前收益率：當前收益率就是一份債券年利息與其價格的簡單相除。其當前收益率是多少?其到期收益率又是多少? 當前收益率為60美元/1 =%。【例83】債券收益率 有兩份債券除利息不同以及相應的價格不同外的其他條件都相同。其價值為：（5） 零息債券 一份不支付任何利息的債券的售價應遠低于其票面價值，這樣的債券被稱為零息債券。因此到期收益率為6%。 首先，美國的國債與其他債券的本質不同在于它沒有違約風險，因為（希望）國庫總能夠按時支付。忽略違約風險中的任何差別，投資者會更樂于投資國庫券還是市政債券?%。盈虧平衡點的稅率就是在該點稅率下，應稅債券或是免稅債券對于投資者來說都是無差別的 因此，一名稅率為25%的投資者在稅后都將會從兩份債券中都獲得6%的收益率（2） 公司債券 公司債券面臨違約的可能性，這種可能性就形成了債券的承諾收益率與預期收益率之間的差距。公司承諾在一年后支付1 080美元，因為利息額為80美元。但是政府債券以面值出售（也就是1 000美元）。公司債券的收益率：Y=8%。 垃圾債券：評級在投資級別以下的債券。 債券市場 （一）債券如何被買入和賣出 大部分的債券交易都是通過柜臺完成的，也稱為0TC。有些債券不存在連續報價，要得到某只債券在特定日的價格是非常困難，甚至是不可能的，特別是對于一些較小的公司或是市政債券來說更是如此。 現在超過4 000只債券都有交易價格的報告，占投資等級債券市場的近75%。你實際支付的價格包含了應計利息。在你買入債券的當天，下一份利息將在4個月后支付，也就是說你正處在兩個利息支付日的中間。 通貨膨脹與利率 （一）實際利率與名義利率 %。%時，實際利率僅為10%。名義利率、實際利率與通貨膨脹之間的關系：公式的簡化：【例810】名義利率與實際利率 如果投資者要求得到10%的實際投資收益率，而通貨膨脹率為8%，那么近似的名義利率應為多少？精確的名義利率又為多少?【練習題】如果國庫券當前支付的利息率為5%，%，那么近似的實際利率為多少?準確的實際利率又是多少? %，%。但實際上該債券是否真的不存在任何風險? 取決于對風險的定義。在10%的年通貨 膨脹率下，20年后，一份比薩的價格將為5美元=。而在另一種情況下，假設在未來的20年中，有50%的概率不會發生通貨膨脹，而另有50%的概率會有10%的年通貨膨脹率。名義數量與實際數量。由于債券持有者真正關心的是他們所獲得的債券的支付額的購買力，因此他們最終所關注的是實際價值，而不是名義價值。那么債券的持有者所收到的名義支付額如下所示：指數聯結債券也是以實際收益率報價。 常規國債的收益率與TIPS的收益率之間的關系： 在2008年7月，20年期的TIPS的實際收益率約為2%，而20年期的國債的（名義）%。費雪（Irving Fishe）在許多年前曾預測名義利率應該上升到剛好能使得實際利率為2%時相對應的水平。換句話說，實際利率不會由于通貨膨脹水平而波動。換句話說，期限結構告訴我們不同時間長度下金錢的純時間價值。駝峰形實際上，國債收益率曲線以及利率期限結構幾乎可以說是同一事物，唯一的區別就只在于期限結構基于純折現債券，而收益率曲線基于普通債券的收益