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證券投資基金業(yè)績(jī)實(shí)證研究(存儲(chǔ)版)

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【正文】的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法的哪一種，對(duì)基金業(yè)績(jī)排序的相關(guān)程度都非常高。根據(jù)前面的分析我們知道，c值檢驗(yàn)不顯著，說(shuō)明沒(méi)有足夠的證據(jù)表明基金經(jīng)理具有一定的市場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇能力。結(jié)合上文的結(jié)論1我們認(rèn)為，我國(guó)證券投資基金在給定風(fēng)險(xiǎn)水平下高于市場(chǎng)平均的超額收益，是通過(guò)一定的證券選擇來(lái)獲得的。　　基于以上分析，筆者對(duì)我國(guó)證券投資基金的發(fā)展提出以下兩點(diǎn)建議：　　1．進(jìn)一步規(guī)范我國(guó)的證券市場(chǎng)，增強(qiáng)證券市場(chǎng)的效率。實(shí)證研究表明，我國(guó)基金經(jīng)理具有一定的證券選擇能力。 10 / 10。所以，減少行政干預(yù)，加快立法，加強(qiáng)建立在法治基礎(chǔ)上的市場(chǎng)監(jiān)管，提高上市公司的質(zhì)量等等，都是發(fā)展我國(guó)證券投資基金的關(guān)鍵。此外，不考慮風(fēng)險(xiǎn)因素的收益率指標(biāo)對(duì)基金業(yè)績(jī)的排序結(jié)果，與風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整評(píng)價(jià)指標(biāo)對(duì)基金業(yè)績(jī)的排序結(jié)果也具有較高的相關(guān)性。　　2．沒(méi)有足夠的證據(jù)表明我國(guó)基金經(jīng)理具有市場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇能力，許多國(guó)外的實(shí)證結(jié)果同樣沒(méi)有找到基金經(jīng)理把握市場(chǎng)時(shí)機(jī)的有力證據(jù)。表5中有7只基金的c值大于0，同樣從t檢驗(yàn)值及相應(yīng)的Probability值看，除基金開(kāi)元外，這些c值不能在5甲。　　表3是各種評(píng)價(jià)指標(biāo)對(duì)基金業(yè)績(jī)排序結(jié)果分別進(jìn)行回歸得到的相關(guān)系數(shù)表。表2顯示，除基金景宏外，各基金判決系數(shù)均大于0．60，有五只基金的判決系數(shù)大于0．70。表中累計(jì)分紅是基金在1992000兩年中累計(jì)的每單位基金分紅總額；配股收益是從評(píng)價(jià)期初算起，基金配售新股獲得額外總收益除以基金規(guī)模后每基金單位的累計(jì)值。根據(jù)回歸模型，如果c顯著大于0，則當(dāng)沿橫軸向右移動(dòng)時(shí)，擬合曲線變得越來(lái)越陡。相似地，如果基金的夏普指數(shù)大于市場(chǎng)基準(zhǔn)組合的夏普指數(shù)，則該基金的證券組合就位于CML之上，表明其表現(xiàn)好于市場(chǎng)，反之，則表明其表現(xiàn)比市場(chǎng)差。基金在更長(zhǎng)時(shí)期(月、年等)的收益率的計(jì)算方法同上。本文擬合一個(gè)涵蓋深、滬兩市證券和國(guó)債的市場(chǎng)基準(zhǔn)組合：這一基準(zhǔn)組合的40％隨上海股票市場(chǎng)變動(dòng)，40％隨深圳股票市場(chǎng)變動(dòng)，另外的20％按年收益4％投資于國(guó)債。在下個(gè)時(shí)期的期初，這部分新增的資產(chǎn)看作是基金中新增加的份額。基于篇幅和本文研究目的的考慮，在此不再展開(kāi)介紹。如果這樣的話(huà)，以β為基礎(chǔ)的證券組合的業(yè)績(jī)測(cè)度就是不合適的，結(jié)果也是不準(zhǔn)確的。　　當(dāng)上述這些基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法被廣泛應(yīng)用時(shí)，這些方法卻受到了羅爾(Roll，1978)和格林布特等人(Grinblatt，Mark　and　Titman，1989)的批評(píng)。　　亨里克森和莫頓(Henriksson　and　Merton，1981)提出了另一種相似的但更簡(jiǎn)單的方法。他們分析了時(shí)機(jī)選擇可能產(chǎn)生的兩種情形，如圖1所示。盡管使用不同的風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)，許多國(guó)外的實(shí)證研究表明，分別采用特雷諾指數(shù)和夏普指數(shù)評(píng)價(jià)基金的管理業(yè)績(jī)，結(jié)果沒(méi)有顯著的差異。實(shí)證研究表明：(1)經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后，我國(guó)證券投資基金的業(yè)績(jī)總體上優(yōu)于市場(chǎng)基準(zhǔn)組合；(2)我國(guó)基金經(jīng)理的良好業(yè)績(jī)是通過(guò)一定的證券選擇來(lái)獲得的；(3)幾種不同的評(píng)價(jià)指標(biāo)對(duì)10只基金業(yè)績(jī)的排序結(jié)果非常相近，而且，即使不考慮風(fēng)險(xiǎn)因素，只根據(jù)基金凈資產(chǎn)值的漲幅大小進(jìn)行排序也具有較高的參考價(jià)值。本文應(yīng)用國(guó)外基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)中普遍采用的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整指數(shù)法、T—M模型和H—M模型，對(duì)我國(guó)證券投資基金的業(yè)績(jī)進(jìn)行實(shí)證研究。因此夏普用單位總風(fēng)險(xiǎn)所獲得的超額收益率即“夏普指數(shù)”來(lái)評(píng)價(jià)基金的業(yè)績(jī)。　　1966年，特雷諾和瑪澤(TreynorandMazuy)首次對(duì)基金經(jīng)理時(shí)機(jī)選擇能力進(jìn)行了計(jì)量分析。康比和格萊姆(Cumby and Glem，1990)對(duì)美國(guó)15個(gè)國(guó)際投資基金在1982年1月至1988年6月(不包括1987年)的業(yè)績(jī)進(jìn)行了分析，其中也使用了T—M模型，研究發(fā)現(xiàn)樣本的c絕大部分為負(fù)值，且大部分樣本的t檢驗(yàn)并不顯著，總體上也呈現(xiàn)一種負(fù)的市場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇能力。因此，這些結(jié)果對(duì)基金經(jīng)理把握市場(chǎng)時(shí)機(jī)的能力同樣沒(méi)有提出多少有力的證據(jù)。換句話(huà)說(shuō)，某些資產(chǎn)可能是根據(jù)其它的模型來(lái)定價(jià)的。　　在財(cái)務(wù)學(xué)的相關(guān)文獻(xiàn)中，還有康和簡(jiǎn)(Kon　and　Jen，1978)、亨得里克等(Hendricks，Patel　and　Zeck　auser，1993)、格魯伯(Grebe，199

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