我國股票發行市場管制放松與市場萎縮悖論-資料下載頁

　　

【正文】 論的壓力(參見《財經》2003年21期。劉涌案。，其中公眾投資者的利益權重急劇增加，監管標準可能迅速提高。在這之后，公眾投資者集體的利益訴求得到滿足而市場趨于平靜，此時，公眾投資者又歸于分散，新的循環又重新開始，……從這個角度來看，監管標準的變遷軌跡會出現幾個大起大落的離散點。結論二根據上面的分析，我們可以用圖6來刻畫實際中的管制標準Xm變動的軌跡。圖6的實際涵義是，盡管存在最優的管制標準 (Xm=)，但因為它非常接近于市場穩定的下限 (Xm=2)，從而導致管制政策總是處在頻繁的波動之中。基本結論基于上述模型分析獲得的結論概括如下：1． 自由交易、沒有管制進入標準的情形下，證券市場將逐步萎縮，最終消亡；2． 對于一個交易導向的、基本面信息不受關注的投機市場來說，設置高于一定臨界點的管制標準，可以維持市場永續存在(盡管此時市場仍然有一定程度的信息渾濁)；3． 在確保市場不萎縮的前提下，監管機構存在理論上的最優管制標準；4． 在管制標準具體執行的過程中，管制標準卻表現出“分階段收斂”的波動特征，這比較符合我國證券市場監管政策變遷的歷史軌跡。六．結論證券市場發行公司和短期投機者兩股力量相互爭奪，最終導致證券市場總是處在崩潰邊緣。由于監管機構在非常強的行政干預傳統和體制下難以超脫交易雙方的利益之上，更多地需要關注兩方面利益的輕重緩急。監管機構一方面有很強的動力放寬標準，實現市場化，支持企業通過證券市場獲得社會資金；另一方面，為了吸引投資者參與證券市場，同時還要維持社會政治安定，監管機構又必須給投資者必要的利益保護和激勵。兩個截然相反的目標，造成管制標準波動。這種關注一時的穩定，放棄明確的原則的監管思路，導致監管政策本身的搖擺不定。形成“一放就亂，一收就死”的循環機制和動態均衡。本文對中國證券發行市場這種市場化改革的歷史和市場影響的考察，獲得的結論是：在證券市場結構沒有太大改變的情形下，過度放松管制可能導致市場的萎縮。這一結論的涵義有三點：1，在中國特有的制度安排和參與主體特征給定情況下，有效的市場約束和信息傳導機制很難形成，因此，監管必然存在，否則市場會萎縮甚至消失；2，只要監管機構不能超脫出證券市場交易雙方的利益之上，那么中國證券市場的監管政策必然是在“不斷放松，然后又不斷收緊”的周期性循環中波動；3，要擺脫這一循環，至少需要從兩個層面入手，一是改造市場本身，二是改換監管機構的角色定位。中國市場化的經濟體制改革正在迅速推進，證券市場的監管機構也已經確立市場化的監管導向 [17]中國證監會前任主席周小川上任不久，就發表了極為市場化的講話：應當本著公平、透明、效率的原則進一步改進市場監管，加強制度法規建設，更多依靠市場來發展。下一步監管部門要克服人為設置的、妨礙市場起作用的種種障礙。在市場化的基礎上加強監管，使中國證券市場走向規范。李幛吉吉：《中國股市發展報告》，世界知識出版社，2001年，“登記備案，全面市場化”。 。2001年前后的核準制、通道制的實行都是向這一目標的實質性邁進。但一個社會原有的利益格局和制度慣性往往導致制度變遷是路徑依賴的，擺脫困境、實現從行政監管向市場化監管平穩過渡的有效辦法是，同時改造上市公司結構和股票市場投資者結構，超常規發展機構投資者，增加合格投資者，邊緣化短期投機投資者；強化監管的中立性和原則性。增強上市公司、中介機構的責任，形成商業化的公司治理機制。這些舉措需要一個較長的過程。參考文獻[1]董炯，彭冰，2002:《公法視野下中國證券管制體制的演進》，載《行政法論叢(第五卷)》羅豪才，法律出版社，2002年。[2]鄭安國，2003：《多管齊下呵護市場信心之源》，載《中國證券報》2003年11月13日。[3]李茂生，苑德生，2003：《中國證券市場問題報告》，中國社會科學出版社。[4]王開國，2002：《政策誘因與中國證券市場的內在不穩定性》，經濟研究，12。[5]史代敏，2002：《股票市場波動的政策影響效應》，管理世界，6。[6]Grossman, and Kim,:Swords or plowshares? a theory of the security of claims to
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