我國民營上市公司管理層持股與公司績效關系實證研究-資料下載頁

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【正文】 信息不對稱問題，有助于公司治理效率的提高。 （四）小結 委托代理理論、人力資本理論和信號博弈理論分別從三個不同角度分別說明了管理層持股激勵模式對公司治理的必要性。在現代企業制度中，所有者和經營者職能的分離導致了委托 — 代理問題的產生，可以說委托 — 代理理論是管理層持股激勵模式最根本的動因，管理層持股通過讓代理人享有部分剩余索取權，因此剩余索取權與控制權不匹配的問題得以解決，使所有者和經營者 的利益趨同，最大限度地促使管理層追求公司長期利益最大化的目標。人力資本理論從人力資本的效率和人力資本的產權特征的角度出發，解釋了管理層在企業盈利中占有重要作用并且需要激勵的原因，對管理層參與企業價值的分享提供了有力支持。管理層持股激勵模式一方面使得企業管理層享有剩余索取權，另一方面也是對管理層人力資本價值的肯定，并且體現出經營者進行人力資本投資的一種回報，從而能夠在最大程度上激勵管理層為企業服務，以高企業的業績水平。信號博弈理論從信號的傳遞機制上解釋了管理層持股如何解決信息不對稱問題，從而提高公司的治理效率 。以上三個理論的基本思想都是通過企業所有者讓渡部分股權給管理層，利用股權的長期收益性來激勵管理者為實現企業價值最大化的目標而努力。 浙江理工大學經濟管理學院本科畢業論文 13 四、數據采集及研究設計 （一）樣本選擇和數據來源 本文選取 2021－ 2021 年的 深滬兩市的民營上市公司數據作為 研究樣本 。考慮到 2021 年后的數據更能反映管理層股權激勵的時效性以及管理層持股信息披露的完整性，因此以 2021－ 2021 年中國民營上市公司公布的年報數據為研究對象，選取的樣本中剔除 ST、 已經退市的公司 和 數據缺失和異常的公司 。 一共篩選出 2086 個 樣本 ， 其中 2021 年 樣本 417 個 、 2021 年 樣本 495 個、2021 年 564 個、 2021 年 610 個。 本文的民營上市公司 數據來自 CSMAR 中國民營上市公司數據庫 ，管理層持股比例的基礎數據來源于 CSMAR 中國上市公司治理結構 數據庫 ，財務數據來自 CSMAR 中國上市公司財務報表數據庫。 （二）變量選擇 關于公司績效的衡量，國內外的研究也都采用了不同的指標。從國外的研究文獻來看，絕大多數都是采用反應公司市場價值的托賓 Q值來衡量公司的績效。托賓的 Q比率是公司市場價值對其資產重置成本的比率 ， 反映的是一個企業兩種不同價值估計的 比值 ，是一個前瞻性的市場價值指標， 能較好的反映出公司的無形資產， 顯示公司的綜合情況，其 適應于 西方國家發達的資本市場、完善的法律制度和全流通的環境。 國內也有 部分 研究采用了這一指標 ， 然而，由于我國股票市場的特殊性，我國上市公司的股票價格并不能準確反映 公司 的真實價值 ，對于中國上市公司總資產的重置成本也難以收集足夠的數據信息進行計算，因此， 國內學者大多采用凈資產收益率 (ROE)、資產收益率（ ROA）、主營業務資產收益率（ CROA）、每股盈余（ EPS）、市凈率（ MBR）作為衡量公司績效的指標。 通過對國內外研究變量選 擇的比較分析并結合中國公司的實際情況，筆者認為 采用綜合性 財務 指標凈資產收益率 ROE 來衡量上市公司 的績效是較為有效的一種方法 。凈資產收益率 是凈利潤與平均股東權益的百分比， 根據杜邦方程 式，凈資產收益率是公司凈利率、總資產周轉率以及杠桿比率的綜合反映，同時涵蓋了公司的經營、投資及籌資三大活動，顯示了 股東權益的收益水平 和 公我國民營上市公司管理層持股與公司績效關系實證研究 14 司運用自有資本的效率 ，因此最能表達公司整體的經營質量，并透露公司的競爭力強度 。 凈資產收益率 （ ROE） =凈利潤 /平均股東權益。 國外學術界對于公司管理層存在著不同層次的界定。 從國外的研究文獻所作出的定義來看， Hambrick和 Mason（ 1984)將管理層 定 義 為“所有的高級管理人員”，Elron(1997)將高層管理團隊界定 義為 “從首席執行官到高級副總裁層次的高級管理人員 ”， Murray(1989)， Geletkanycz amp。 Hambrick(1993)和 Sanders amp。 Carpenter(1998)等認為管理層 是包括董事會主席、副 主 席，首席執行官、首席作業 (經營 )主管、總裁、資深副總裁和執行副總裁等。 Krishnan(1997)等將管理層 界定為“首席執行官 (CEO)、總 裁、首席運營官 (COO)，首席財務官 (CFO)和下一個層次的最高級別的人員”。 而在國內，對于管理層也沒有一個清晰的界定，目前的理論研究和實踐中還存在著不同的認識。在實際中，管理層的概念也常常被混淆，其具體 是指董事長或是總經理，還是指具有法人資格的廠長經理 ，沒有一個定論， 甚至 一些 企業經營者年薪制的規定中將黨委書記、職工持股企業的工會主席都作為經營者 。 結合國內外學術界的相關界定，并聯系國內的實際情況，本文從研究主題出發，將管理層界定為公司年報公布的所有高級管理人員，其包括公司董事會成員、總經理和副總經理、財 務總監、總工程師、總經濟師、總農藝師、董事會秘書、監事會成員，不包括公司聘請的獨立董事。 本文研究中的管理層持股數為以上管理層人員的持股數總和。管理層持股比例為管理層持股數與公司總股數的比值。 控制變量的選擇對實證分析結果具有十分重要的意義， 除了管理層持股變量外，其他的 一些變量也會對公司績效產生影響 。本文選取公司規模（ SIZE）和資產負債率 (DEBT)作為控制變量。 （ 1） 公司規模 公司規模（ SIZE）：企業規模越大，管理層的行為越難以受到監控，所帶來的道德風險也就越大，而且 由于規模越大 ,管理者 也越難操控公司的行為 ,對公司績效會產生不利影響。 同時規模經濟帶來的效應也會對公司業績產生影響。本文以公司總資產賬面價值的自然對數來衡量公司規模。 浙江理工大學經濟管理學院本科畢業論文 15 （ 2） 資產負債率 資產負債率（ DEBT）：由于債務融資相對于權益融資來說具有稅收屏蔽作用，因而較高的資產負債率可能帶來短期內企業營運成本的降低 ， 從而有利于公司業績和價值的提高。但是，負債過高導致的財務困境和破產風險 ， 可能會使市場對企業價值的評判大打折扣。資產負債率 （ DEBT） ＝負債總額 /總資產。 表 41 變量名稱、符號及定義 變量 符號 定義 （ 獨立變量 ） 凈資產 收益率 ROE 凈資產收益率 =平均股東權益 凈利潤 （解釋變量） 管理層持股比例 DIR 管理層持股比例 =公司總股數管理層持股總數 （ 控制變量 ） 公司規模 SIZE 總資產的自然對數 財務杠桿 DEBT 資產負債率 = 總資產負債總額 （三） 研究假設 H1:公司經營績效與管理層持股比例存在顯著的正相關關系 根據委托代理理論，管理層持股通過讓代理人享有部分剩余索取權，因此剩余索取權與控制權不匹配的問題得以解決 ，使所有者和經營者的利益趨同，最大限度地促使管理層追求公司長期利益最大化的目標。人力資本理論從人力資本的效率和人力資本的產權特征的角度出發，解釋了管理層在企業盈利中占有重要作用并且需要激勵的原因，對管理層參與企業價值的分享提供了有力支持。管理層持股激勵模式一方面使得企業管理層享有剩余索取權，另一方面也是對管理層人力資本價值的肯定，并且體現出經營者進行人力資本投資的一種回報，從而能夠在最大程度上激勵管理層為企業服務，以高企業的業績水平。信號博弈理論從信號的傳遞機制上解釋了管理層持股如何解決信息不對稱問題，從而 提高公司的治理效率。以上三個理論的基本思想都是通過企業所有者讓渡部分股權給管理層，利用股權的長期收益性來激勵管理者為實現企業價值最大化的目標而努力。根據以上三個理論 對管理層持股與公司績效關系 的 機理 分析，提出公司經營績效與管我國民營上市公司管理層持股與公司績效關系實證研究 16 理層持股比例存在顯著的正相關關系的假設。 H2: 公司經營績效與高級管理層的持股比例存在“區間效應” 當 管理層 擁有公司的剩余索取權利越大時 ,他們的個人福利水平與公司的經營業績就越相關。也就是說 ,當經理擁有的股份比例越高 ,他在制定投資決策時就會反復斟酌、權衡 ,以選擇最佳的決策 ,從 而在使股東財富最大化的同時 ,也使自身利益最大化。因此 ,高級管理人員擁有的股份比例越高 ,其與公司經營績效的相關性就越顯著， 提出假設 假設公司經營業績與管理層的持股比例存在“區間效應”。 五、管理層持股與公司績效關系實證研究 （一） 變量描述統計 描述統計 我國民營上市公司 管理層持股 已經很普遍，超過三分之二 的 民營 上市公司其管理層或多或少地持有本公司的股份 ，避免了 國有控股上市公司廣泛存在的“管理層零持股”現象 ，消除了國有控股“所有者缺位”帶來的影響。 從 2021年到 2021 年，有管理層持股的公司 比例不斷上 升，在 2021 年的 610 個樣本數據中，管理層持股公司 已達到 439 家，占 2021 年所有樣本的 %。在有管理層持股的公司 中，管理層持股比例的平均值也不斷上升，從 2021 年的 %上升到 2021 年的 %。 從管理層持股的分布上來看，零持股的公司占到了%，管理層持股在 1%以下的公司占到了總體樣本的 65%以上， 說明我國民營上市公司的低持股現象比較普遍。 管理層持股的描述統計 圖表 如 下 所示： 表 51 2021— 2021 年中國民營上市公司管理層持股比例分布 統計 管理層持股比例 樣本數 占總 體樣本比例 零持股 642 % 0～ % 314 % %～ 1% 424 % 1%～ 10% 155 % 10%～ 30% 188 % 30%以上 363 % 資料來源： 根據 CSMAR金融數據庫數據，運用 Excel描述性統計分析整理得 浙江理工大學經濟管理學院本科畢業論文 17 圖 51 2021— 2021 年中國民營上市公司管理層持股比例分布 資料來源： 根據 CSMAR金融數據庫數據，運用 Excel描述性統計分析整理得 表 52 2021年 2021年 中國民營上市公司 管理層 是否 持股統計 年度 樣本數 無管理層持股 公司 管理層持股 公司 管理層持股公司 比例 2021 417 139 278 % 2021 495 159 336 % 2021 564 173 391 % 2021 610 171 439 % 資料來源： 根據 CSMAR金融數 據庫數據，運用 Excel描述性統計分析整理得 圖 52 2021年 2021年 中國民營上市公司 管理層 是否 持股 統計 資料來源： 根據 CSMAR金融數據庫數據，運用 Excel描述性統計分析整理得 我國民營上市公司管理層持股與公司績效關系實證研究 18 表 53 2021年 2021年 中國民營上市公司 管理層持股 比例 統計 年度 樣本數 最小值 最大值 平均值 標準差 2021 417 0 2021 495 0 2021 564 0 2021 610 0 資料來源： 根據 CSMAR金融數據庫數據，運用 Excel描述性統計分析整理得 圖 53 2021年 2021年 中國民營上市公司 管理層持股 平均值 資料來源： 根據 CSMAR金融數據庫數據，運用 Excel描述性統計分析整理得 浙江理工大學經濟管理學院本科畢業論文 19 從表 54可以看出，所選樣本的凈資產收益率顯示出較強的個體差異和年度差異，這反映出我國上市公司績效水平不一，而且受外界政策環境的影響較大，績效水平的年度差異明顯。具體來看，凈資產收益率描繪公司的盈利能力，其平均水平和個體差距在 2021年達到了一個較高的水平，之后可能是在次貸危機 的影響下逐漸回落，在 2021年又達到了更高的水平。其標準差逐漸縮小，說明了上市公司績效水平差距逐漸減小。 表 54 2021年－ 2021年 中國民營上市公司凈資產收益率統計 年度 樣本數 最小值 最大值 平均值 標準差 2021 417 2021 495 2021 564 2021 610 資料來源： 根據 CSMAR金融數據庫數據，運用 Excel描述性統計分析整理得 圖 54 2021年 2021年 中國民營上市公司凈資產收益率平均值 資料來源： 根據 CSMAR金融數據庫數據，運用 Excel描述性統計分析整理得 我國民營上市公司管理層持股與公司績效關系實證研究 20 除上述兩類變量，本文還 設置了 2 個控制變量，下表是其統計描述結果： 表 55 2021— 2021 年中國民營上市公司公司規模統計 年度 樣本數 最小值 最大值 平均值 標準差 2021 417 2021 495 2021 564 2021 610 資料來源： 根據 CSMAR金融數據庫數據，運用 Excel描述性統計分析整理得