畢業(yè)設(shè)計(jì)-行業(yè)并購(gòu)指數(shù)設(shè)計(jì)-閱讀頁(yè)

　　

【正文】 設(shè)計(jì)出我國(guó)行業(yè)指數(shù)設(shè)計(jì)體系。 第 四部分， 行業(yè)并購(gòu)指數(shù)的績(jī)效解釋。本文根據(jù)前人研究的方法，利用累計(jì)超常收益率（ CAR），分別對(duì)造紙印刷行業(yè)、電子行業(yè)、農(nóng)林牧漁業(yè) 進(jìn)行了超常收益率的計(jì)算。 也就是并購(gòu)市場(chǎng)的繁榮，伴隨著并購(gòu)績(jī)效的低迷。 第五 部分， 結(jié)論和建議。 根據(jù) 研究結(jié)果對(duì)收購(gòu)方 公司提出建議，以期提高并購(gòu)活動(dòng)的效率，為公司創(chuàng)造更多的價(jià)值 本文的創(chuàng)新與不足 本文創(chuàng)新性地站在行業(yè)的層面研究 并購(gòu)指數(shù)這一個(gè)概念， 拋棄了國(guó)內(nèi)對(duì)于并購(gòu)次數(shù)和累計(jì)交易金額的簡(jiǎn)單加權(quán)的方法， 借鑒國(guó)外并購(gòu)指標(biāo)，運(yùn) 用并購(gòu)次數(shù)和并購(gòu)交易額的 對(duì)稱 變動(dòng)率 設(shè)計(jì) 出了衡量并購(gòu)活躍程度 的指數(shù) —— 能夠定量和同步 反映出并購(gòu)市場(chǎng)的走勢(shì)。 2 文獻(xiàn)綜述 行業(yè)并購(gòu)指數(shù)（ industry mergers amp。A Index）是衡量不同行業(yè)間某一時(shí)點(diǎn)的 并購(gòu)市場(chǎng)的活躍程度 的實(shí)用化指標(biāo)。 行業(yè)并購(gòu) 指數(shù)是一定時(shí)間內(nèi)的并購(gòu)次數(shù)和并購(gòu)累計(jì)金額以各自的變化幅度為權(quán)數(shù)的加權(quán)綜合平均數(shù) 。 也同時(shí) 反映這一時(shí)點(diǎn)的并購(gòu)需求比較高，并購(gòu)價(jià)格 相應(yīng)會(huì)隨之升 高。 站在行業(yè)的層面研究行業(yè)并購(gòu)指數(shù)的學(xué)者和文獻(xiàn)都比較少，但是關(guān)于并購(gòu)指數(shù)（ Mamp。 結(jié)合不同的文獻(xiàn) ，對(duì)于并購(gòu)指數(shù)的研究，我對(duì)國(guó)內(nèi)和國(guó)外的文獻(xiàn)做出如下的回顧： 一、國(guó)外文獻(xiàn)綜述 歐洲經(jīng)濟(jì)研究中心（ ZEW）和 BvD 電子商業(yè)信息出版公司（ BvDEP）從 2021 年開(kāi)始合作推出 ZEWZEPHYR 并購(gòu)指數(shù)。A Index。nderung）。tsbereinigte prozentuale 196。對(duì)每 個(gè)月并購(gòu)次數(shù)和累計(jì)并購(gòu)金額的對(duì)稱變動(dòng)率進(jìn)行計(jì)算， 并且用包含標(biāo)準(zhǔn) 差的波動(dòng)調(diào)整率 調(diào)整 對(duì)稱 變動(dòng)率。A index。A index 進(jìn)行了檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)比普通的單純以并購(gòu)次數(shù)與規(guī)模的簡(jiǎn)單加權(quán)的曲線變得柔和，同時(shí) 更 能 夠 反映出每年的并購(gòu)特點(diǎn)。A Index）。同時(shí)考慮到不同的支付方式對(duì)并購(gòu)市場(chǎng)帶來(lái)的影響，對(duì)先前的并購(gòu)活動(dòng)指數(shù)進(jìn)行了調(diào)整 。最后將 調(diào)整后的變量再進(jìn)行加權(quán)平均， 就 得到了美國(guó)并購(gòu)技術(shù)指標(biāo)。YOUNG）開(kāi)發(fā)了澳大利亞資源業(yè)并購(gòu)指數(shù)。其編制主要基于并購(gòu)交易的總次數(shù)和總金額，也考慮并購(gòu)支付的價(jià)格與賬面價(jià)值的比值（ PAR）的平均值。 北京交通大學(xué)畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文） 第 10 頁(yè) 國(guó)外 ALLENamp。 總結(jié)出每一個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)最大的 5 件并購(gòu)事件。 二、國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述 國(guó)內(nèi)的學(xué)者盧中原、胡鞍鋼（ 1993）選擇了投資化市場(chǎng)指數(shù)、價(jià)格市場(chǎng)化指數(shù)，生產(chǎn)市場(chǎng)化指數(shù)和商業(yè)市場(chǎng)化指數(shù)四個(gè)單項(xiàng)指數(shù)，然后加權(quán)算出一個(gè)綜合市場(chǎng)化指數(shù)，來(lái)度量經(jīng)濟(jì)運(yùn)行機(jī)制的市場(chǎng)化程度。她認(rèn)為并購(gòu)市場(chǎng)評(píng)價(jià)可以從以下兩個(gè)方面入手：市場(chǎng)環(huán)境發(fā)展?fàn)顟B(tài)和是市場(chǎng)利用程度。 Acquisitions Assoiation)所屬的全球并購(gòu)研究中心 (Global Mamp。總結(jié)出五件最大的并購(gòu)事件，并購(gòu)總結(jié)出一個(gè)月并購(gòu)的次數(shù)和總交易額。以月為單位制作發(fā)布，反映上市公司并購(gòu)交易的趨勢(shì)概況。在中國(guó)產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)并購(gòu)系列指數(shù)這個(gè)系統(tǒng)中，目前分出“分產(chǎn)業(yè)并購(gòu)指數(shù)”“分區(qū)域并購(gòu)指數(shù)”和“分標(biāo)的性質(zhì)并購(gòu)指數(shù)”三大系列。在指數(shù)編北京交通大學(xué)畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文） 第 11 頁(yè) 制中，主要選取了 5 項(xiàng)指標(biāo)，即掛牌的宗數(shù)、掛牌金額、參與競(jìng)價(jià)過(guò)程的投資 人數(shù)量及成交戶數(shù)、成交價(jià)格、成交宗數(shù)。 國(guó)外和國(guó)內(nèi)文獻(xiàn) 分別根據(jù)不同的用途，設(shè)計(jì)出了不同的反映并購(gòu)市場(chǎng)景氣指數(shù)。而國(guó)內(nèi)的研究通常主觀性比較強(qiáng)，缺少對(duì)于通貨膨脹這些原因的剔除，噪音比較大。 本文主要參考 歐洲經(jīng)濟(jì)研究中心（ ZEW） 設(shè)計(jì) ZEWZEPHYR 并購(gòu)指數(shù) 體系、運(yùn)用到國(guó)內(nèi) 20212021 年房地產(chǎn)行業(yè)、建筑業(yè)、采掘業(yè)、電子行業(yè)、交通運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)、 農(nóng) 林牧漁業(yè)和造紙印刷行業(yè)，用調(diào)整后的并購(gòu)規(guī)模與并購(gòu)次數(shù)的對(duì)稱變化率 ，以每個(gè)季度為單位，計(jì)算出了七個(gè)行業(yè)的并購(gòu)指數(shù)。用行業(yè)平均 CAR 對(duì)行業(yè)并購(gòu)指數(shù)進(jìn)行了并購(gòu)業(yè)績(jī) 方面 的解釋。這個(gè)兩個(gè)變量 可能會(huì)相互影響， 并購(gòu)次數(shù) 可能對(duì) 并購(gòu)累計(jì)交 易額產(chǎn)生影響， 并購(gòu)金額的大小也會(huì)影響發(fā)生并購(gòu)次數(shù)的多少。并購(gòu)次數(shù)不能影響并購(gòu)累計(jì)金北京交通大學(xué)畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文） 第 12 頁(yè) 額，并購(gòu)金額也不能影響并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)生。 因?yàn)?不同時(shí)期的累計(jì)金額具有可比性 ，才可以進(jìn)行該指數(shù)的設(shè)計(jì)模型 ，并且進(jìn)行 分析 。本文采用的對(duì)稱變動(dòng)率為 Xt ’ =200* ( Xt Xt1 )/( Xt+Xt1)比 起 傳統(tǒng)的 Xt’ =100*( Xt Xt1 )/( Xt+Xt1)方法有更大的放大作用，考慮到國(guó)內(nèi)并購(gòu)次數(shù)和并購(gòu)金額相對(duì)較少，更大的放大效果能夠有效評(píng)估并購(gòu)活動(dòng)的趨勢(shì) 。為了調(diào)整極值的現(xiàn)象，引入用平均差 181。b 構(gòu)建的波動(dòng)調(diào)整率，可以避免產(chǎn)生極值的趨勢(shì)。 該指數(shù)的計(jì)算主要是基于美國(guó)商 務(wù)部會(huì)議委員會(huì)公布的“美國(guó)領(lǐng)先指數(shù)”：將不同的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)匯總在一個(gè)索引中。 為了衡量并購(gòu)活動(dòng)的趨勢(shì)，計(jì)算對(duì)稱變動(dòng)率： Xa,t ’=200* ( Xa,t Xa,t1 )/( Xa,t+Xa,t1) Xv,t ’=200* ( Xv,t Xv,t1 )/( Xv,t+Xv,t1) Xa,t為第 t季度累計(jì)交易金額 ； Xa,t ’ 為第 t季度累計(jì)交易金額的對(duì)稱變動(dòng)率； 北京交通大學(xué)畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文） 第 13 頁(yè) Xv,t為第 t季度交易次數(shù)； Xa,t ’ 為第 t季度交易次數(shù)的對(duì) 稱變動(dòng)率 。為了避免對(duì)稱變動(dòng)率偏向極端，使用一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化的調(diào)整因素： Ra= ( 1/ 181。a+1 / 181。v) * [ 1/(1 /181。v )] 181。v 為第 t季度累計(jì)交易金額的對(duì)稱變動(dòng)率 （ Xv,t ’ ） 的（ t=1?? 36）的平均差； Ra 為規(guī)避極值的累計(jì)金額波動(dòng)調(diào)整率； Rv 為規(guī)避極值的 并購(gòu) 次數(shù)波動(dòng)調(diào)整率； 對(duì)稱變動(dòng)率成倍增加，而波動(dòng)性調(diào)整可以避免趨向極端： Ma,t =Ra * Xa,t’ Mv,t =Rv * Xv,t’ Ma,t 為調(diào)整后的累計(jì)金額對(duì)稱變化率； Mv,t 為調(diào)整后的并購(gòu)次數(shù)的對(duì)稱變化率。 樣本 的選取 本文數(shù)據(jù)取自 深圳國(guó) 泰安信息技術(shù)有限公司聯(lián)合開(kāi)發(fā)的 CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù)中的收購(gòu)兼并子數(shù)據(jù)庫(kù)中 20212021 年上海、深圳兩個(gè)證券市場(chǎng)的上市公司發(fā)生的股權(quán)收購(gòu)事件 。收購(gòu)者需承受目標(biāo)公司一切的權(quán)利與義務(wù)、資產(chǎn)與負(fù)債的收購(gòu)行為； 而資產(chǎn)收購(gòu)則是指收購(gòu)者只依其需要來(lái)購(gòu)買目標(biāo)公司部分或全部的資產(chǎn)， 屬于一般資產(chǎn)的買賣行為，不需承受目標(biāo)公司的負(fù)債的收購(gòu)行為。為此，本文以股權(quán)收 購(gòu)為研究對(duì)象， 并且將并購(gòu)事件 按照收購(gòu)方所屬行業(yè)進(jìn)行 行業(yè) 分類。本文按照如下原則對(duì)這34055 起事例進(jìn)行進(jìn)一步的篩選：（ 1）收購(gòu)方是上市公司；（ 2）能夠獲得完整的公告信息；（ 3）交易成功；（ 4）剔除關(guān)聯(lián)交易；（ 5）選擇了 7 個(gè)證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類中次類行業(yè)的 20212021 年所有并購(gòu)事件。 考慮到不同行業(yè)的發(fā)展程度以及并購(gòu)樣本的大小問(wèn)題，選擇了以下七個(gè)不同行業(yè)進(jìn) 行了并購(gòu)指數(shù)的計(jì)算： 表 31 七個(gè) 行業(yè)并購(gòu)次數(shù)和并購(gòu)累計(jì)金額 北京交通大學(xué)畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文） 第 15 頁(yè) 年份 房地產(chǎn)業(yè) 建筑業(yè) 采掘業(yè) 次數(shù) 總額 次數(shù) 總額 次數(shù) 總額 2021 10 2 0 1 2021 57 5 3 2021 43 3 7 2021 64 6 12 2021 31 9 2 2021 74 18 26 2021 46 12 12 2021 37 6 17 2021 39 7 16 計(jì)算結(jié)果 從計(jì)算結(jié)果能夠看出來(lái)，比起傳統(tǒng)的簡(jiǎn)單的進(jìn)行并購(gòu)累計(jì)金額和并購(gòu)次數(shù)的統(tǒng)計(jì)，并購(gòu)指數(shù)更加柔和，并且擁有正負(fù)方向，對(duì)并購(gòu)趨勢(shì)的表示也更加清晰明了。它除了能反映 并購(gòu) 市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)外，還能在某種意義上反映并購(gòu)活躍周期 循環(huán)變動(dòng)的強(qiáng)弱。其目的是研究并購(gòu)活動(dòng)是否給上市公司帶來(lái)了更大的盈利、是否改善了公司的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)、是否給公司股東帶來(lái)了超額的投資收益。 本文采用了累計(jì)平均超額收益率分析法來(lái)衡量并購(gòu)績(jī)效的方法。以并購(gòu)公告日為第 0 天，分別計(jì)算兩個(gè)窗口期 [1,3] 和 [1,6]個(gè)月 的累計(jì)超額收益。 為了簡(jiǎn)化 的檢驗(yàn)績(jī)效問(wèn)題，將進(jìn)行并購(gòu)每只股票和上證指數(shù)用 每月 收益率 進(jìn)行計(jì)算 。所以，運(yùn)用簡(jiǎn)化的累計(jì)超常收益率的方法進(jìn)行計(jì)算，一個(gè)季度內(nèi)該行業(yè)所有進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)的上市公司的累計(jì)超常 CAR 加權(quán)平均得到行業(yè)平均CAR 或者一個(gè)季度內(nèi)該行業(yè)所有進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)的上市公司的累計(jì)超額CAR 進(jìn)行中位數(shù)的計(jì)算，得到行業(yè) CAR 中位數(shù)。 算出發(fā)生并購(gòu)個(gè)股的 4 個(gè)月的累計(jì)收益和 7 個(gè)月的累計(jì)收益，將該行業(yè)每個(gè)季度發(fā)生并購(gòu)企業(yè)的 CAR1,n 和 CAR2,n 分別求平均數(shù)和中指。 樣本與指標(biāo)的選取 全部股價(jià)數(shù)據(jù)來(lái)自于 RESSET 金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)（ RESSET/DB）。 北京交通大學(xué)畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文） 第 21 頁(yè) 并購(gòu)指數(shù)與并購(gòu)績(jī)效分析 選取了三個(gè)行業(yè)，將該行業(yè)的 20212021 年的并購(gòu)指數(shù)分別與 4 個(gè)月行業(yè) CAR 均值（ CAR1AVERAGE）、 4 個(gè)月的行業(yè) CAR 中位數(shù)（ CAR1MEAN）以及 7 個(gè)月的行業(yè) CAR 均值（ CAR2AVERAGE）、 7 個(gè)月的行業(yè) CAR 中位數(shù)（ CAR2MEAN）進(jìn)行了參數(shù)檢驗(yàn)和非參數(shù)檢驗(yàn)，結(jié)果如下 ： 表 41 行業(yè)并購(gòu)指數(shù)與行業(yè) CAR 的相關(guān)系數(shù) （ Pearson 相關(guān)性 ） 由上圖可以明顯看出，行業(yè)并購(gòu)指數(shù)與并購(gòu)行業(yè)累計(jì)收益率呈顯著負(fù)相關(guān)。根據(jù) 顯著性的效果， 行業(yè)并購(gòu)指數(shù)分別和超長(zhǎng)累計(jì) 進(jìn)行圖表分析。根據(jù)協(xié)同效應(yīng)理論，控制權(quán)的轉(zhuǎn)移能夠替代原來(lái)低效率的管理層，引入先進(jìn)的經(jīng)營(yíng)思想、經(jīng)營(yíng)方式，增強(qiáng)公司的管理和控制職能，降低交易費(fèi)用和代理成本。所以基于以上理論基礎(chǔ)，我們 可以 假設(shè)在發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移的上市公司并購(gòu)活動(dòng)中，并購(gòu)績(jī)效改善顯著 。 從上圖 的 三個(gè)行業(yè)可以看出，特別是 2021 年左右，整個(gè)中國(guó)證券市場(chǎng)處于被 嚴(yán)重 高估的狀態(tài)，此時(shí)的也 并購(gòu)活動(dòng)極為活躍，但是并購(gòu)績(jī)效卻降為很低。 本文試圖 探究并購(gòu)業(yè)績(jī)與市場(chǎng)繁榮程度呈現(xiàn)反比的原因 過(guò)程中， 做出如下分析： 一、并購(gòu)市 場(chǎng) 的繁榮造成股價(jià)被高估，理性投資者拋售股票，股價(jià)下跌，超額累計(jì)收益降低。市場(chǎng)中存在大量錯(cuò)誤估計(jì)的并購(gòu)協(xié)同，同時(shí)意味著存在高估 (低估 )的目標(biāo)公司。 在有大量的價(jià)值高估或其他 特定的行業(yè)里將會(huì)產(chǎn)生浪潮式的集聚并購(gòu)現(xiàn)象 ，并購(gòu)指數(shù)會(huì)達(dá)到波峰的狀態(tài) 。 二、管理者的自大從眾心理 ，往往是出于錯(cuò)誤的并購(gòu)動(dòng)機(jī)，造成了決策的 失敗。大多數(shù) 沒(méi)有帶來(lái)價(jià)值創(chuàng)造的 兼并重組活動(dòng)都是經(jīng)理人自以為正確但事實(shí)上是錯(cuò)誤的決定。管理層的自大心理和行為都會(huì)導(dǎo)致決策失誤，并購(gòu)績(jī)效不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期期望。理性的目標(biāo)公司由于信息不對(duì)稱導(dǎo)致對(duì)股票市場(chǎng)繁榮時(shí)的協(xié)同效應(yīng)高估，而愿意接受投標(biāo)者 的股份支付，大量的交易產(chǎn)生并購(gòu)市場(chǎng)的繁榮。相反 ，當(dāng)并購(gòu)市場(chǎng)冷淡時(shí)，企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)時(shí)會(huì)變得謹(jǐn)慎，所以并購(gòu)績(jī)效要明顯高于并購(gòu)市場(chǎng)繁榮時(shí)期。大量公司管理層的集中行動(dòng)導(dǎo)致并購(gòu)活動(dòng)集聚式發(fā)生。 而并購(gòu)帶來(lái)的重新整合，需要時(shí)間來(lái)進(jìn)行新的企業(yè)運(yùn)作，達(dá)到更高的并購(gòu)績(jī)效。 5 結(jié)論和建議 本文以我國(guó) 20212021 年七個(gè)行業(yè)的并購(gòu)事件為基礎(chǔ)，根據(jù)每個(gè)季度的并購(gòu)次數(shù)和并購(gòu)累計(jì)金額，通過(guò)對(duì)稱變動(dòng)率的計(jì)算和波動(dòng)調(diào)整，得到了反映并購(gòu)市場(chǎng)活躍程度的行業(yè)并購(gòu)指數(shù) 。本文用并購(gòu)的短期超額累計(jì)收益與衡量并購(gòu)市場(chǎng)活躍程 度的并購(gòu)指數(shù)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)并購(gòu) 市場(chǎng)的繁榮卻伴隨著 并購(gòu)績(jī)效的下降 。當(dāng)并購(gòu)市場(chǎng)活躍度較低的時(shí)候，并購(gòu)行為變得謹(jǐn)慎和冷靜，并購(gòu)行為更多的考慮了協(xié)同效應(yīng)等并購(gòu)動(dòng)機(jī)，而不是簡(jiǎn)單的自大從眾理論和大股東的只追求自己利益增長(zhǎng)的動(dòng)機(jī)，并購(gòu)行為變得更加的健康和有助于企業(yè)發(fā)展。 行業(yè)并購(gòu)指數(shù)曲線既綜合了并購(gòu)次數(shù)和并購(gòu)累計(jì)金額兩個(gè)變量，又能夠更加清晰地反映 并購(gòu)活躍周期的波動(dòng)情況。 3. 并購(gòu)行業(yè)的繁榮和并購(gòu)績(jī)效的低迷，解釋其原因，本文認(rèn)為有三：分別是并購(gòu)市場(chǎng)繁榮，股價(jià)被高估，理性投資者拋售造成了股價(jià)降低，從而收益率下降；其 二是管理者的自大和從眾心理和行為，做出了錯(cuò)誤決策，使得并購(gòu)不能夠創(chuàng)造出相應(yīng)的價(jià)值；其三為資源通過(guò)并購(gòu)整合成新資源，企業(yè)需要時(shí)間進(jìn)行有效運(yùn)作，從而創(chuàng)造出更好的收益。 在近幾年 , 以產(chǎn)業(yè)資源整合為核心 , 以提高市場(chǎng)綜合競(jìng)爭(zhēng)力為主要特征的戰(zhàn)略性并購(gòu)正在成為并購(gòu)交易市場(chǎng)上的 新主流。 根據(jù)復(fù)雜性科學(xué)理論 , 企業(yè)是一 個(gè)多層 次 、 多因素的復(fù)雜開(kāi)放系統(tǒng) ，企業(yè) 系統(tǒng)在運(yùn)行的過(guò)程當(dāng)中往往是一種非平衡的開(kāi)放系統(tǒng) ， 并購(gòu)行為是企業(yè)系統(tǒng)演變中的一種突變 ， 并購(gòu)是 一個(gè)復(fù)雜且充滿風(fēng)險(xiǎn)的工作。 這三個(gè)方面的匹配 ,， 決定了并購(gòu)后整合的難易 ， 也是取得好的并購(gòu)績(jī)效的基礎(chǔ)。 企業(yè)作為一個(gè)整體對(duì)于內(nèi)部各個(gè)部門來(lái)說(shuō)是個(gè)大的系統(tǒng) ， 但對(duì)于其所處的外部環(huán)境來(lái)說(shuō)又是一個(gè)小系統(tǒng) ， 企業(yè)不可能脫離外部環(huán)境而存在 ， 外部環(huán)境包括行業(yè)特性、經(jīng)濟(jì)政策、利益相關(guān)者等。 比如不同的產(chǎn)業(yè)有不同的特點(diǎn) ， 有不同產(chǎn)業(yè)生命周期和所處的階段 ， 所處的階段不同所應(yīng)采取的并購(gòu)方向 和模式就不應(yīng)相同。 同時(shí)更重要的 ， 我們?cè)谥贫ú①?gòu)戰(zhàn)略時(shí)必須要注意與外部環(huán)境的