百貨行業分析報告-免費閱讀

　　

【正文】 五、風險因素宏觀經濟風險：經濟增長低于預期、居民收入增速低于預期。2 ） “聯銷”模式下產品同質化、加價率高，致使終端需求疲軟。但從回歸“自營 ”的實現路徑上看，短期內中國百貨業轉型將很困難。港股百貨茂業國際、銀泰百貨、金鷹商貿等優秀民企，制度優越，經營效率高。在國際著名的百貨并購交易案例中，可以看到并購交易總價值與并購主體的資產規模、持有現金呈現正向關系。中期，隨著企業持續兩極分化，資本運作體系進一步成熟，中國百貨行業集中度有望持續提升，最終區域格局將被打破。中國百貨業當前境遇與 80 年代美國//90 年代日本行業困境初期..時較為相似。一方而，日本百貨“獨家代銷 ”一定程度上實現了品類的差異化，避免商場間惡性打折促銷。..中日百貨在經營模式上非常相近。..在自營模式下，歐美百貨通常買斷某品牌某個產品周期的產品，以獨家經銷的形式售予消費者。隨著人均 GDP 不斷提升，中國超市/大賣場/家電專業連鎖等多種業態蓬勃發展，購物中心/ 電商網購等新渠道迅速崛起，中國百貨業成長高峰已過。..進一步考察當前美國自營與日本聯營對其各自經營結果的影響，我們以指標 I(定義 I=EBI 丁 DA/平均總流動資產)作為衡量標準，邏輯如下：1）指標 I 借鑒 ROA 的定義，剔除了財務杠桿影響。自營能助企業實現商品品類和百貨品牌的雙差異化，提高零售流通效率，但同時也增加了資金投入與運營風險，且“精耕細作”模式下擴張速度較慢。對于高檔化妝品等，高島屋采取買斷經銷模式。從商業本質上看，日本百貨約 90%的銷售屬于“ 聯營”模式，即不承擔庫存風險也不具備定價權，實質上是一種放棄“經營商品” ，..靠“圈地+收地租”的發展模式。 Ontario, California。公司線上、線下采取統一價格。（2）銷售環節：復合渠道助商品順暢流轉美國成功百貨企業在商品銷售方而渠道多元化，通過“普通百貨店、折扣店、奧特萊斯” 的庫存退出機制降低運營風險，通過“ 實體門店+網購”資源共享實現線上 l 下巨同，使商品得以高效流轉，提高零售效率。公司現目前共有 41 個世界級優質供應商，從丁 OP10 供應商處的采購額僅占采購總成本的 %。 在“聯營”模式下，百貨商不參與商品的直接經銷，只對最終銷售收入按“保底租金+扣點” 的形式收取傭金，充當“地主 ”角色。國際百貨周期：渠道稀缺期強盛，隨業態更迭轉衰回顧歐美、日本百貨業的發展情況，我們對百貨產業周期總結如下。目前日本前四大百貨企業( 三越伊勢丹//)總收入占行業總收入比例達 %。⑤衰退期（90 年代）泡沫經濟破滅，需求遇冷，盲目擴張導致資金鏈斷裂，多家百貨店資不抵債出現破產，行業開始兩極分化。1919 年，白木屋、松屋、高島屋百貨店相繼開業(大多都由和服店轉型而來)。期間零售持續景氣，消費者信心也維持在較高水平。經重組后的梅西停止了粗放式的盲目圈地，對不同區域的單店進行精細化管理(如調查目標客戶、調整店而布局等) ，加大獨家經銷和自主品牌商品的占比，而后每當需求下滑/行業遇冷時，加強自營以實現品類、品牌的差異化，使經營重回正軌。④衰退期（20 世紀 80, 90 年代）人均 GDP 超過 10KUSD，零售增速放緩，新興業態不斷涌現，商業競爭持續升級，專業店/倉儲俱樂部/購物中心/大型賣場各顯神通，百貨業遭遇瓶頸，占零售份額持續下降。Koch、亞特蘭大的 DavisonPaxonstokes、新澤西的Bamgerger39。1886 年 Sears 西爾斯以轉售鐘表業務起家。 2022 年金融危機致零售大幅下滑。危機后隨著經濟復蘇，美國零售業增速企穩并緩慢回升，預計長期保持 0%~5%的低增長水平。1901 年 Nordstrom 諾德斯特龍開始銷售鞋類。s, 舊金山 O39。⑤整合 /轉型期（20 世紀末至今）危機下行業洗牌，業內企業逐漸分化。梅西最終也能通過夯實“商品經營 ”能力恢復增長。隨著上世紀 90 年代日本泡沫經濟破滅，需求增長乏力，近 20 年零售總額幾無增長。1929 年首家“車站百貨店”阪神百貨開始經營。⑥整合 /轉型期（2022 年至今）大規模并購后形成了“三越伊勢丹、高島屋、H2O零售” 四大百貨集團。在零售疲軟、新業態持續沖擊下，固守“ 聯銷”模式而喪失“商品經銷 ”能力的日本百貨企業經營艱難，行業恐將長期衰退。（1）初創期：百貨業態出現。歐美百貨普遍采取自營，日韓及國內百貨則以聯營為主。規模優勢/供應商分散降低了其采購風險。梅西以“實體門店 +網絡購物+電視購物”復合渠道銷售商品。以 Macy39。 Newark, California。上世紀 50 年代，戰后日本經濟騰飛，商品需求快速增長，而零售渠道則極其稀缺。此外，高島屋也嘗試發展其自有服飾品牌“39。既存的兩種模式沒有最好，只有最適合。2 ）自有物業模式對 ROA 影響較大，采用指標 I 可消除此影響，更真實地反映自營/聯營不同商業模式下投資回報率的差異。自2022 Q4 起，A 股 33 家百貨企業單季收入/ 利潤增速放緩至0%~10%。或者自己設計開發品牌產品(通常將生產外包) 并獨家直營銷售。上世紀 90 年代后期伊藤洋華堂、佳世客、伊勢丹等向中國擴張，帶來了聯銷經營的理念。另一方面，日本整個商品流通體系中，批發代理通常只有一個環節(綜合型商社，如三井物產、三菱商事等) ，供應鏈較扁平，流通效率相對更高。參考美日二國經驗，百貨業陷入困境進入洗牌周期，業內企業出現兩極分化，并購整合促使集中度提升。我們對可能成為并購主體所需要的素質以下進行梳理：1）規模大、資金實力強者。規模及資金實力無疑是重大并購得以成功的關鍵因素。其實際控制人及管理團隊諳熟資本運作，曾多次展現并購擴張的強烈意愿，同樣有望引領行業整合。首先，百貨需要突破國內區域分銷體系，縮短代理環節，從有條件包銷做起，向日本商品流通體系看齊。自 2022 Q4 起，百貨子行業收入/ 利潤增速大幅放緩。行業“聯銷 ”模式轉型過程中毛利率下滑幅度超預期。..綜上，我們建議積極關注王府井、友誼股份、重慶百貨、鄂武商 A、歐亞集團、友阿股份等。四、行業投資策略與重點公司簡況渠道/模式雙壓我們預計國內百貨行業將長期遭遇發展瓶頸：1新業態涌現，渠道分流，百貨占社消份額或將持續下降。借鑒國際經驗，中國百貨業的長期出路必然是重拾“商品經營” 功能。此外，治理高效的百貨企業能有效控制費用，被并購企業在并購后可獲得更高的凈利潤率。憑借資金優勢，梅西百貨得以成功完成此大型收購。短期，國內百貨割據勢力仍相對均衡，規模較大、經營較好的百貨或先以并購業績下挫的單體百貨店為主。中國百貨恐將步發達國家后塵，占零售比例長期下滑在所難免。..同為聯營，日本百貨毛利率比國內百貨(33 家 A 股上市百貨為樣本) 高約 510pct。美國著名百貨龍頭毛利率比國內百貨(33 家A 股百貨上市公司為樣本)毛利率高出約 1520pct。但如今在商業渠道競爭加劇及網購比價效應下，中國百貨“聯銷”弊端逐漸凸顯。..三、