上市公司資本結構的優化管理以及對策研究—以中國平安保險公司為例畢業論文(編輯修改稿)

　

【文章內容簡介】 預期邊際成本之處。權衡理論認為，最優資本結構是存在的，它是邊際避稅利益等于邊際財務拮據成本和代理成本時的負債比率。但根據此理論，現在尚無法準確計算財務拮據成本和代理成本的價值，無法找到它們之間的函數關系。為此，目前還只能根據企業具體情況及理財人員的經驗，判斷確定最優資本結構。 　最新資本結構理論觀點梅耶斯的新優序融資理論認為，企業管理者（內部人）比市場與投資者(外部人)更加了解企業的真實情況，外部人只能根據內部人傳遞的信號來決定投資安排。梅耶斯提出了在企業進行籌資活動時，管理部門所遵循的一個優先順序：應最先考慮的是內部籌資方式，當現金流量不足以為所有有力的投資機會提供資金，并且穩定的分紅政策限制了鼓勵的下降幅度時，直接舉債是一種相對可取的外部籌資方式。優先股是次優的外部籌資方式，它具有債券籌資方式的很多特征。然后是各種混合證券，如可轉換債券，最后是純粹的權益，這也是管理部門最不愿意發行的證券。激勵理論將心理學、社會學和經濟理論融為一體，是權衡理論的進一步發展，主要研究企業的資本結構與經營者行為之間的關系。激勵理論認為資本結構會影響經營者的工作態度和其他行為的選擇，從而影響企業的現金收入，最終影響企業的價值。激勵理論主要包括代理成本模型、擔保模型、債務緩和模型和聲譽模型。（1）代理理論代理成本指包括為了設計、監督和約束利益沖突的代理人之間的一組契約所必須付出的成本，加上執行契約時成本超過利益所造成的剩余損失。代理成本模型認為，不同的融資結構會產生不同的融資成本，而這又會影響企業的收益總體和企業的市場價值，所以企業對不同融資成本的支付能力決定了企業的融資結構，從而決定了企業的治理機制。（2）擔保模型格羅曼和哈特建立了一個正式的代理模型來分析舉債融資是怎樣緩和管理者和股東之間的沖突的。即把債務看作一種擔保機制，負債的增加能夠促使管理者努力工作，減少個人享受，并加強投資決策，從而降低由于所有權與控制權分離而帶來的代理成本。（3）債務緩和模型在此模型中，著重研究了管理者與投資者之間的利益沖突而帶來的經營決策上的分歧。該模型提出的是一個關于股東和經理之間的沖突模型。（4）聲譽模型該模型認為，可以通過促使企業考慮其聲譽來解決因舉債融資而導致的資產替代問題，即股東有時會愿意選擇高風險的甚至價值下降的投資項目。信號傳遞理論是探討在不對稱信息下，企業怎樣通過適當的方法向市場傳遞有關企業價值的信號，以此來影響投資者決策的理論，包括通過債務比例傳遞信號和通過內部人持股比例傳遞信號。第3章 上市公司資本結構概述 上市公司資本結構的含義 上市公司的概念上市公司是指所發行的股票經過國務院或者國務院授權的證券管理部門批準在證券交易所上市交易的股份有限公司。所謂非上市公司是指其股票沒有上市和沒有在證券交易所交易的股份有限公司。上市公司是股份有限公司的一種，這種公司到證券交易所上市交易，除了必須經過批準外，還必須符合一定的條件。與一般公司相比，上市公司最大的特點在于可利用證券市場進行籌資，廣泛地吸收社會上的閑散資金，從而迅速擴大企業規模，增強產品的競爭力和市場占有率。因此，股份有限公司發展到一定規模后，往往將公司股票在交易所公開上市作為企業發展的重要戰略步驟。從國際經驗來看，世界知名的大企業幾乎全是上市公司。 財政部會計資格評價中心. 財務管理. 中國財政經濟出版社. 2009. 資本結構的概念資本結構是指長期負債與權益(普通股、特別股、保留盈余)的分配情況。狹義地說，是指企業長期負債和權益資本的比例關系。廣義上則指企業各種要素的組合結構。資本結構是企業融資的結果，它決定了企業的產權歸屬，也規定了不同投資主體的權益以及所承受的風險。資本結構在很大程度上決定著企業的償債和再融資能力，決定著企業未來的盈利能力，是企業財務狀況的一項重要指標。合理的融資結構可以降低融資成本，發揮財務杠桿的調節作用，使企業獲得更大的自有資金收益率。如何優化配置資本結構使其達到最優資本結構是企業籌資決策的核心問題。企業的資本結構是否適當決定著企業未來發展的成敗。一般意義上的資本結構就是指債務資本和權益資本的比例關系。　上市公司資本結構的構成 股權結構一個股份公司是由不同股東持有不同比例的股份組合形成的現代企業組織，股權結構是指股份公司總股本中不同性質的股份所占的比例及其相互關系。可以從兩方面來考察股權結構：一方面股權結構有質的規定性，即考察股東（持股主體）的類型及其構成與持股比例；另一方面股權結構有量的規定性，即考察公司股份的集中或分散情況。簡單的可以認為股權結構是由不同性質的股東及其持股比例構成的企業股權的分布狀態。資本結構的債務結構分為兩種，債務的所有者結構和債務的期限結構。（1）債務的所有者結構按照負債資本的來源，債務所有者結構可以分為公開負債和非公開負債。公開負債是指可以公開交易的各類公司債券，非公開負債是指銀行和非銀行金融結構提供的貸款等不能公開交易的負債。（2）債務的期限結構，是指公司債務中長期負債和短期負債之間的比例關系。其中長期負債是指債務期限大于一年的負債，短期負債是指債務期限小于一年的負債。債務期限越長，由于未來還本付息的不確定性和風險大，債權人要求的利率越高。公司通過債務融資時，如果遵循債務期限與項目的生命周期匹配的原則，可以降低債務融資成本，提高公司價值。負債權益比即負債水平，經常用資產負債率表示，即資產負債率=總負債/總資產，也就是說資產負債率=負債合計/資產總計。另外，還可以直接用負債和股東權益，兩者之間的比例來表示負債權益比，即負債權益比例=負債總計/所有者權益。　影響上市公司資本結構的因素（1）經濟發展水平隨著我國經濟體制改革的深入進行，我國社會主義市場經濟體正處于不斷地完善之中。資本市場的發展使直接融資的作用不斷加強，企業融資渠道呈現多樣化趨勢。國外研究表明，國家的經濟發展水平、不同的經濟制度對公司資本結構有一定的影響。長期以來通貨膨脹始終是經濟學和金融學研究的重點。對于公司來說，通貨膨脹率或者說價格波動率的波動提高了公司的經營風險，使公司收入的波動加大，從而增加了企業的經營風險。匯率作為一個重要的經濟指標，也是考察公司資本結構的宏觀因素之一。多年來，我國中央政府對人民幣匯采取“有管理的浮動匯率”，人民幣匯率區間波動很小，我國外匯管制一直處于相對嚴格的狀態，資本項目下賬戶沒有開放。隨著人民幣匯率逐步放開，在可以預期的將來，有向海外市場投資市里的企業就可能加大外匯舉債比例，進而影響其資本結構。存款準備金率是中國中央銀行面對宏觀經濟急速緊縮或投資急速擴張時運用的貨幣政策工具。在實踐中，存款準備金利率越高，則說明國家的貨幣政策較為緊縮，企業獲得銀行貸款相對困難。因此，貨幣政策的取向應當會對企業融資方式的選擇產生一定的影響，進而影響企業的資本結構。當經濟增長率較高時，經濟處于高漲、繁榮時期，企業的盈利水平比較高并且有良好的預期，企業投資需求加大。而相對于股權融資而言，債券融資的門檻會更便利，因此企業會更傾向于債券融資，財務杠桿比較大；當經濟增長緩慢時則會出現相反的情況。因此，從理論上講企業財務杠桿的變化與經濟增長率同方向變化。（2）證券市場發展程度我國證券市場起步晚，相比西方發達國家，存在著較多問題。如果證券市場發展完善，融資工具多樣化，那么企業可通過多種融資方式優化資本結構。反之，如果資本市場發育不夠完善，融資工具缺乏，企業的融資渠道就會受阻，從而導致融資行為的結構性缺陷。（3）行業特征行業之間的競爭是影響公司資本結構的重要因素，不同的行業呈現出不同的資本結構。即使處于同一宏觀經濟環境下的企業，不同的行業因為其經營方式、融資模式、行業競爭程度以及國家政策的影響等都存在差異，因此資本結構也存在差異這是正常的。（4）體制因素我國上市公司大多數是由國有企業改制設立的。這些公司原有國有的資產規模都比較大，在按凈資產折股以增資方式向社會公開發行股票后，股權資本更趨擴大，加上上市前的債務剝離，使原國有企業的高資產負債率一下子轉變成了上市公司的低資產負債率，可以說一夜之間擺脫了債務資本的巨大壓力。（1）上市公司的公司規模公司的規模越大，說明公司進行的業務范圍也會越廣，業務的廣泛性可以降低公司的經營風險，從而公司破產的可能性越小，破產成本也就越低；反之，公司的規模越小，公司破產的可能性越大，破產成本也就越高。即公司的破產成本與公司的資本結構密切相關，破產成本低的公司傾向于負債融資，因此公司的規模應與公司負債融資的比例正相關。表征公司規模的指標有很多，比如公司的總資產等。（2）上市公司的股本結構公司的股本結構決定了公司的治理結構，選擇有效治理結構問題近似于為企業選擇一個恰當的資本結構的問題。中國證券市場與西方發達國家證券市場一個顯著不同的特征，就是存在著約占總股本三分之二的不可流通的國家股和法人股，并且在很多上市公司中，國家都是居絕對控股地位的第一大股東。在這樣一種扭曲的股本結構下，上市公司在資本市場的功能注定也不能很好的發揮出來，必然也會反映在公司的資本結構中。（3）上市公司的代理成本股東是公司所有者，有權控制公司的一切行為，但實際負責經營的是公司經理。當股東授權于經理經營時，他們之間就發生了委托代理關系。股東的興趣在于如何使企業價值或者利潤最大化，而經理則需要在使股價極大化和追求自身利益之間做一個選擇。在代理關系的構架下，如果委托人與代理人所追求的目標不一致，他們之間就有可能存有潛在的利害沖突，并導致代理問題的發生，由此產生代理成本。（4）上市公司的盈利能力基于非對稱信息的融資優序理論的觀點認為，公司會優先選擇未分配利潤作為投資的資金來源，只有在必要的時候才考慮債券和股票融資。因此，高盈利的公司通常會選擇較少的債務。主營業務凈利率和資產凈利率是影響我國上市公司盈利能力的關鍵因素，且公司盈利能力與資本結構存在中度的負相關關系。企業盈利能力較強時，企業就可保留較多的盈余，因而負債率較低。（5）上市公司的成長性通過對西方證券市場的觀察發現，成長性非常好的公司，它所面臨的投資機會也會非常多，對資金的需求也會旺盛。由于負債融資的成本低于股權融資，故成長性好的公司其負債融資的比例相對就會高些。反映公司成長性的指標很多，包括市盈率、銷售額的增長等，而我們選擇主營利潤增長率來反映公司的成長性。任何一家公司都應有自己的核心競爭力，體現在經營上，就是要有突出的主營業務，因此選擇主營利潤率增長率來反映公司的成長性有其內在的合理性。（6）上市公司的股利政策一般而言，公司的股利包括股票股利和現金股利，公司的股利政策不僅反映了公司稅后盈余的分配方式，同時還具有一定的反映公司未來發展狀況的信息含量。股利支付率可以用來反映公司的股利支付水平。股利支付率高的公司，其內部盈余相對比較充足，故其負債融資的愿望就不會很強烈；反之，股利支付率低，或者股利支付率為零的公司，就有較強的負債融資的愿望。因此，公司負債融資的比例，應與公司股利支付率成反方向變動。（7）上市公司的稅負水平對于一個上市公司而言，主要的稅負有增值稅、營業稅、消費稅等流轉稅和所得稅。為簡單起見，只選擇所得稅來反映公司的平均稅率水平。由于負債融資的利息支出是在稅前列支的，具有抵稅的作用，因此，平均稅率高于上市公司，其負債融資的動機就會相對較強，其資本結構中負債融資的比例就會相對較高，以便更充分的利用“稅盾效應”；反之，平均稅率低的上市公司，其資本結構中負債融資的比例就會越低。除此之外，影響上市公司資本結構的微觀因素還包括資產擔保價值、經營風險、公司控制權、負債約束能力、公司股利政策以及企業的自身規模等等。第4章 保險行業簡介以及公司現狀 保險行業簡介保險業是經營風險的特殊行業，保險公司天然具有的高負債性使公司資本結構分析顯得尤為重要，這關系到公司償付力以及長久可持續經營。對于專門經營風險的保險公司來說，這一特征決定了保險公司都無一例外的格外關注自己潛在的經營風險，并在此基礎上作出相應的財務決策。我國保險市場還處于初級發展階段。表現為：我國保險市場基本上處于一種寡頭壟斷，并且我國保險市場結構分布不均衡，專業經營水平還不高。保險行業的特殊性在于：首先，保險是一種無形產品。其次，保險公司的資本結構中債務資本的比重很高，作為主要債權人的被保險人極端分散，且不具備專業知識，債權價值就難以得到保障。第三，保險的高風險性、復雜性對信息不對稱有強化效應，使股東不僅無法監督經營者的行為，而且難以控制公司在具體的狀態下經營者的行動。 見訪談錄一對于保險公司財務管理，各國采取的都是償付能力管理，對于具有高負債的保險公司來講怎樣的資本結構、怎樣的財務杠桿才是最優的在中西方的研究中都沒有定論，尤其是中國保險業仍處在一個不夠成熟的市場中，對于保險公司資本結構的研究更不多見。 見訪談錄二保險業成為我國金融領域準入門檻較低的行業，幾乎沒有任何創意和能力去撼動大公司的新主體不斷進入市場，“挖墻腳”、“火線提干”和惡性競爭成為保險市場運行的常態。大多數中小保險公司面臨嚴峻的“資源”困境，加上近年來進入市場的經營主體缺乏細分市場的戰略智慧，導致部分小型保險公司在市場競爭中缺乏生存和發展的空間。根據中國保監會網站公布的2010年12月我國原保險保費收入情況表披露的數據，我國國內市場已經擁有直保公司114家，其中約35%是近五年組建的，這些公司占全行業保險業務收入的比重不足5%，占全行業總資產的規模不足10%。由于歷史原因，中國人壽(，%)、中國平安(，%)、中國人保、中國太平洋 (，%)、中國太平五大直保業務集團和新華人壽、泰康人壽所具有的專業人才優勢、業務資源優勢、銷售渠道優勢和分支機構優勢，使其業務收入占2010年保險市場份額的82%。作為國家競爭力的重要組成部分，中國的金融保險競爭力與經濟大國的地位極不相稱，構建具有強大的國際化資源配置功能的現代金融保險體系，是中國保險業面臨的戰略使命。從世界主要國家的經濟發展史來看，金融保險業的興起都相應促成了國家競爭力的提升，意大利和荷蘭等國的崛起，無不受益于其跨國金融保險集團的發展