資產(chǎn)證券化的理論與實(shí)踐分析(存儲版)

　　

【正文】 資本充足率和流動(dòng)性評估等，因此需要制定相應(yīng)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。最先發(fā)行資產(chǎn)支持證券的領(lǐng)域是汽車貸款市場。這些特征對資產(chǎn)證券化極具吸引力。 過手證券利用受益人信托的形式，可以使得銷售符合稅收和法律上的目的，因此成為CARS證券的最常見形式，占總發(fā)行量的57%。從某種意義上講，這種貸款出售也是一種簡單而原始的證券化形式。這一方法巧妙地避開了金融管制，免除了金融機(jī)構(gòu)的被追索義務(wù)，再度使信用卡貸款證券化成為表外業(yè)務(wù)。乍看起來，這些應(yīng)收帳款并不符合證券化的一般條件：首先，應(yīng)收帳款沒有利息收入；其次，它的期限相當(dāng)短，一般僅有30～90天，而且由于受各種客觀條件的制約，應(yīng)收帳款期限的不確定性很大；第三，應(yīng)收帳款一般僅局限于某些顧客，因而進(jìn)行劃分組合時(shí)比較困難。資產(chǎn)證券化可用以釋放資本，允許更多的獨(dú)創(chuàng)性，促進(jìn)更高的可持續(xù)增長率。在我國即將引入資產(chǎn)證券化這一金融工程技術(shù)時(shí)，把住宅抵押貸款證券化作為一個(gè)突破口進(jìn)行試點(diǎn)，對我們吸取外國的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，促進(jìn)我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，啟動(dòng)住宅投資，以此擴(kuò)大內(nèi)需，促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)增長，是一個(gè)很好的思路。從我國住房金融發(fā)展的歷史看，我國至今尚未找到適合國情、適合住房制度改革要求的住房金融制度，對住房制度改革的金融支持和配套服務(wù)還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。我國早在第一次住房制度改革的試點(diǎn)階段，就開始住房金融的探索。在我國，資產(chǎn)證券化還是一個(gè)嶄新的課題，但隨著我國證券市場的不斷發(fā)展和完善，資產(chǎn)證券化這一金融資產(chǎn)的特殊作用會(huì)逐步顯現(xiàn)出來，特別是在解決目前我國住房制度改革中遇到的一些問題和銀行信貸資產(chǎn)如何有效地管理等問題的過程中，資產(chǎn)證券化不失為一條新的途徑。但在資產(chǎn)所有權(quán)、稅收和會(huì)計(jì)處理以及存在租賃殘值方面，二者有重大區(qū)別。商業(yè)、貿(mào)易和租賃應(yīng)收帳款證券化在成功地將信用卡貸款證券化以后，人們又開始嘗試將其余的資產(chǎn)組合證券化。面對更為嚴(yán)厲的金融監(jiān)管，金融機(jī)構(gòu)紛紛尋覓蹊徑，規(guī)避管制。二、其它應(yīng)收帳款證券化 信用卡應(yīng)收帳款證券化80年代中期，是資產(chǎn)證券化取得飛速發(fā)展的時(shí)期，這很大程度上要?dú)w功于信用卡應(yīng)收帳款的證券化。對于銀行和那些努力尋求利率敏感性缺口最優(yōu)管理的機(jī)構(gòu)來說，這是它具有獨(dú)特吸引力的地方。由于汽車貸款具有合同標(biāo)準(zhǔn)化、期限短、利率固定、擔(dān)保物品保險(xiǎn)等特征，大部分與汽車貸款相聯(lián)系的現(xiàn)金流量都有較高的信貸質(zhì)量。這是繼住宅抵押貸款證券化之后，證券化的金融工程技術(shù)被廣泛地運(yùn)用于抵押債權(quán)以外的非抵押債權(quán)資產(chǎn)。如美國在《證券法》、《投資公司法》、《證券交易法》和《信托契約法》中均為抵押證券制定了相應(yīng)的適用條款。 信用評級機(jī)構(gòu)的作用 在住宅抵押貸款證券化的過程中，信用評級機(jī)構(gòu)的作用主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：A、 證券投資人依賴信用評級機(jī)構(gòu)為其評估住宅抵押貸款證券的信用和再融資風(fēng)險(xiǎn)；B、 主要信用評級機(jī)構(gòu)有穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾、Duffamp。 圖42：1997年美國住宅抵押擔(dān)保貸款證券市場份額 （資料來源：The Mortgage Market Statistical Annual for 1998） 住宅抵押貸款證券的證券化過程政府機(jī)構(gòu)抵押貸款證券的證券化程序?yàn)椋航杩钊恕盅嘿J款銀行→政府機(jī)構(gòu)→抵押貸款證券→投資人。這種狀況極需有相應(yīng)的機(jī)構(gòu)來擔(dān)保違約的風(fēng)險(xiǎn)，并且使不流動(dòng)的抵押變成流動(dòng)的證券，從而分散商業(yè)銀行和儲蓄協(xié)會(huì)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，由此政府機(jī)構(gòu)性質(zhì)的抵押擔(dān)保機(jī)構(gòu)就應(yīng)運(yùn)而生。REMIC結(jié)構(gòu)還允許發(fā)起人通過發(fā)行作為債務(wù)的REMIC證券,在稅收上按售賣處理，而在會(huì)計(jì)上卻不當(dāng)作售賣來處理。這一法案有助于清除過去嚴(yán)重影響交易的稅收障礙。三、投資者的稅收問題 由于證券化使用的工具通常是附息票據(jù)，因此投資者必須清楚理解有關(guān)所收利息變現(xiàn)收益的稅務(wù)責(zé)任，從而評估投資的回報(bào)，相對地，若發(fā)行者希望增加證券發(fā)行在稅務(wù)方面的吸引力，則應(yīng)針對以上問題而作出適當(dāng)安排。發(fā)達(dá)國家一般都對資本利得在稅務(wù)處理上給予程度不同的優(yōu)惠，而發(fā)展中國家則很少將資本利得的稅務(wù)處理單獨(dú)作為一個(gè)問題而加以特殊考慮。現(xiàn)行的合并理論與實(shí)務(wù)是以母公司對關(guān)聯(lián)公司活動(dòng)的實(shí)際控制程度作為判斷合并與否的依據(jù)，而不是注重于法定持股比例的多少，凡是對關(guān)聯(lián)公司的經(jīng)營活動(dòng)和財(cái)務(wù)活動(dòng)有重大控制權(quán)的都被列為合并范圍之列。 因此，解決合并問題，得先從理解“剩余權(quán)益”概念入手。需要指出的是，利用金融合成法對證券化業(yè)務(wù)是否涉及資產(chǎn)控制權(quán)的轉(zhuǎn)讓進(jìn)行測試時(shí)，仍有一定難度，需要對證券化業(yè)務(wù)所帶來的整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和合約安排體系進(jìn)行細(xì)致的分析和辯認(rèn)，尤其注意在合約期間，哪一方面具有出售或抵押資產(chǎn)的權(quán)利？賣方是否具有追索的權(quán)力？合約中隱含著哪些選擇權(quán)（Option）？在金融合成分析法下，只要當(dāng)事人成為合約的參與方，在合約成立之時(shí)，就必須對其所承擔(dān)的權(quán)利和義務(wù)進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)，這改變了傳統(tǒng)慣例中等到合約實(shí)際履行、交割時(shí)才進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)的做法，表明了人們對金融工具本質(zhì)有了更深入的認(rèn)識。 資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)確認(rèn)方法的可選模式：金融合成分析法 誠如前述，傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)確認(rèn)方法由于其固有的局限性難以適應(yīng)越來越復(fù)雜化的金融環(huán)境，從而給金融交易的進(jìn)一步創(chuàng)新與有效管理帶來了諸多不便，因此，迫切需要會(huì)計(jì)模式的改進(jìn)與創(chuàng)新。如“超額服務(wù)費(fèi)合約”安排，使得超額服務(wù)費(fèi)被強(qiáng)制性累積起來，用以彌補(bǔ)可能出現(xiàn)的信用風(fēng)險(xiǎn)。我國目前在這些方面還沒有制訂出具體條例，本章主要以美國的實(shí)際情況為主進(jìn)行闡述，希望能對我國資產(chǎn)證券化過程起一些借鑒作用。 除了上述幾種風(fēng)險(xiǎn)之外，還存在一些其他風(fēng)險(xiǎn)，諸如政策性風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)產(chǎn)和意外的風(fēng)險(xiǎn)、合同協(xié)議或證券失效、對專家的依賴風(fēng)險(xiǎn)等等。二、資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)分析 由于資產(chǎn)證券化的絕對的復(fù)雜性，每一次交易無論怎樣被相當(dāng)好的結(jié)構(gòu)化，徹底地研究和精確地用文件證明，都仍然存在一些風(fēng)險(xiǎn)。 ４、投資銀行：資產(chǎn)證券化為投資銀行開辟了一項(xiàng)新業(yè)務(wù)。通過將資產(chǎn)包裝設(shè)計(jì)成多等級證券，金融機(jī)構(gòu)能滿足大范圍的投資者要求，而不是只限于尋找購買預(yù)先設(shè)置的包裝的單一投資者。1983年CMO 的發(fā)行總額僅為47億美元，但是到了1992年，發(fā)行總額已是1983年的36倍。 本金與利息支付機(jī)制的變化是ＣＭＯ與過手證券的本質(zhì)區(qū)別。二、資產(chǎn)支持債券 資產(chǎn)支持債券是一種比較簡單的資產(chǎn)支持證券形式。 債務(wù)人本金和利息 本金和利息 服務(wù)人 特設(shè)信托機(jī)構(gòu) 投資者 本金和利息 托收帳戶 賠 拖欠和違 償 約支付 信用提高“典型”資產(chǎn)支持證券的現(xiàn)金流 。之所以稱之為過手證券，是因?yàn)槠浒l(fā)行機(jī)構(gòu)只是居中將資產(chǎn)的債務(wù)人如抵押貸款之借款人所償還的本息過手移交給投資者，當(dāng)然發(fā)行機(jī)構(gòu)要為這些資產(chǎn)提供服務(wù)，并收取本金和利息，從中扣除服務(wù)費(fèi)，將剩余款項(xiàng)過手給投資者。但資產(chǎn)證券化的工作并沒有全部完成。由于出售的資產(chǎn)都經(jīng)過了信用提高，一般地，資產(chǎn)支持證券的信用級別會(huì)高于發(fā)起人的信用級別。為了吸引更多的投資者，改善發(fā)行條件，特設(shè)信托機(jī)構(gòu)必須提高資產(chǎn)支持證券的信用等級，使投資者的利益能得到有效的保護(hù)和實(shí)現(xiàn)。二、資產(chǎn)證券化的操作步驟 資產(chǎn)證券化的基本運(yùn)作程序主要有以下幾個(gè)步驟： １、確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)，組成資產(chǎn)池：發(fā)起人一般是發(fā)放貸款的金融機(jī)構(gòu)或資產(chǎn)負(fù)債表上發(fā)生資產(chǎn)的企業(yè)，首先分析自身的資產(chǎn)證券化融資要求，根據(jù)清理、估算、信用考核等程序決定借款人信用、抵押擔(dān)保貸款的抵押價(jià)值等，將應(yīng)收和可預(yù)見現(xiàn)金流資產(chǎn)進(jìn)行組合，根據(jù)證券化目標(biāo)確定資產(chǎn)數(shù)，最后將這些資產(chǎn)匯集成一個(gè)資產(chǎn)池。進(jìn)入90年代，許多國家銀行業(yè)潛在問題逐漸暴露，呆帳也開始蔓延和擴(kuò)大，資產(chǎn)證券化作為政府幫助金融業(yè)擺脫呆帳困境的一種措施被推廣采用，它不但在國別地域上有擴(kuò)展的趨勢，在予以證券化的資產(chǎn)種類和規(guī)模上也急劇擴(kuò)大，證券化趨勢越來越滲透到各國經(jīng)濟(jì)的各個(gè)部門和社會(huì)財(cái)富的各個(gè)領(lǐng)域。1994年底，英國國內(nèi)金融市場流通的抵押債券大約有160億英磅市值，資產(chǎn)擔(dān)保債券則在30億英磅左右。 （二）按證券交易結(jié)構(gòu)分類： 雖然證券化的金融資產(chǎn)有很多，但是按證券交易的基本結(jié)構(gòu)劃分卻只有三種，即過手證券、資產(chǎn)支持債券和轉(zhuǎn)付債券。 資產(chǎn)證券化既延展著傳統(tǒng)的商業(yè)銀行的貸款業(yè)務(wù)，又促成了現(xiàn)代投資銀行的業(yè)務(wù)創(chuàng)新，成為金融工程的新內(nèi)容。不僅如此，資產(chǎn)證券化還可將銀行貸款的各種潛在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為證券市場上的風(fēng)險(xiǎn)，通過證券二級市場及時(shí)地分散給資產(chǎn)擔(dān)保證券的投資者。這種危機(jī)源于儲蓄金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)期限結(jié)構(gòu)的固有缺陷，他們的資產(chǎn)絕大部分為期限長達(dá)二、三十年的固定利率住宅抵押貸款。第二節(jié) 資產(chǎn)證券化的功能 資產(chǎn)證券化自誕生以來，雖然僅有二十多年歷史，但卻取得了飛速發(fā)展。 資產(chǎn)證券化是發(fā)達(dá)國家面臨國內(nèi)銀行呆帳問題，在開放國內(nèi)金融市場和改革金融體制，以適應(yīng)全球經(jīng)濟(jì)一體化的過程中出現(xiàn)的一種金融創(chuàng)新趨勢。相比而言，銀行信用證券化的范圍比住宅抵押貸款證券化要廣得多，它包括汽車貸款、信用卡應(yīng)收帳款、計(jì)算機(jī)貸款和其它商業(yè)貸款等銀行資產(chǎn)，均可作為證券化的對象。為了擺脫這一困難局面，政府決定啟動(dòng)并搞活住宅抵押貸款二級市場，以緩解儲蓄金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)流動(dòng)性不足的問題。所謂融資證券化，就是指資金短缺者采用在金融市場上發(fā)行證券的方式直接融通資金，而不是采取向金融機(jī)構(gòu)借款的方式籌措資金，其實(shí)質(zhì)是間接金融向直接金融的轉(zhuǎn)變。這種金融創(chuàng)新工具的推出，改變了商業(yè)銀行傳統(tǒng)的“資金出借者”的角色，使銀行同時(shí)具有了“資產(chǎn)出售者”的職能，對商業(yè)銀行的競爭與發(fā)展起到了非常重要的作用。資產(chǎn)證券化的概念按以下順序擴(kuò)展，住宅抵押貸款證券化→銀行信用證券化→資產(chǎn)證券化。并且被證券化的資產(chǎn)可以突破信用資產(chǎn)的范圍，擴(kuò)展到其它的資產(chǎn)形式。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)正在危及各國銀行體系的穩(wěn)定與安全。一、資產(chǎn)證券化有利于促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展 在資產(chǎn)證券化的領(lǐng)域內(nèi)，住宅抵押貸款證券化，特別是美國的住宅抵押貸款證券化居于執(zhí)牛耳的地位。因此，作為緩解危機(jī)的舉措，由政府導(dǎo)入的住宅抵押貸款證券化，直接地指向儲蓄金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)流動(dòng)性不足的問題，其更深層次的意圖在于挽救危機(jī)中的房地產(chǎn)金融，為房地產(chǎn)業(yè)的復(fù)興和發(fā)展開辟充裕的資金來源。三、資產(chǎn)證券化有利于促進(jìn)金融體制創(chuàng)新，促使商業(yè)銀行與投資銀行業(yè)務(wù)相融合。根據(jù)已有的證券化交易的例子，一種可證券化的理想資產(chǎn)應(yīng)該具有以下特征： １、能在未來產(chǎn)生可預(yù)測的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流； ２、持續(xù)一定時(shí)期的低違約率、低損失率的歷史記錄； ３、本息的償還分?jǐn)傆谡麄€(gè)資產(chǎn)的存活期間； ４、金融資產(chǎn)的債權(quán)人有廣泛的地域和人口統(tǒng)計(jì)分布； ５、金融資產(chǎn)的原持有者已持有該資產(chǎn)一段時(shí)間，有良好的信用記錄； ６、金融資產(chǎn)的抵押物有較高的變現(xiàn)價(jià)值或它對于債務(wù)人的效用很高； ７、金融資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)化、高質(zhì)量的合同條款。 三種主要證券特征比較 特 征 過手證券 轉(zhuǎn)付債券 資產(chǎn)支持債券抵押貸款資產(chǎn) 資產(chǎn)從銀行轉(zhuǎn)移給 資產(chǎn)保留在銀行 資產(chǎn)保留在銀行是否轉(zhuǎn)移 證券投資人現(xiàn)金流量的確定性 相對不確定 相對確定 相對確定 本利的支付 按月支付本利 與一般債券相同 與一般債券相同 平均期限 根據(jù)抵押品提前 根據(jù)抵押品提前 多層次結(jié)構(gòu)導(dǎo)致先償 償付來確定 償付來確定 付層次期限易確定 流動(dòng)性 較高 充分 較高 信用級別基本上在Ａ－ＡＡＡ大多為ＡＡＡ級大多為ＡＡ－ＡＡＡ級 級之間 傳統(tǒng)的抵押貸款投過手證券投資者和廣過手證券投資者和中、 投資者資者和少數(shù)資本市泛的資本市場投資者長期資本市場投資者場投資者投資者是否承擔(dān)因被證券化金融資產(chǎn)提前償付而 承擔(dān) 承擔(dān) 不承擔(dān)產(chǎn)生的再投資風(fēng)險(xiǎn)第四節(jié) 資產(chǎn)證券化的發(fā)展趨勢 資產(chǎn)證券化的發(fā)展經(jīng)歷了從表內(nèi)到表外、從抵押資產(chǎn)擔(dān)保向一般資產(chǎn)擔(dān)保擴(kuò)展的過程。因此，資產(chǎn)證券化將會(huì)在亞洲市場得到迅速而健康的發(fā)展。可以預(yù)計(jì)在下一輪的國際金融創(chuàng)新中，資產(chǎn)證券化將會(huì)是最具生命力的一個(gè)主導(dǎo)領(lǐng)域，會(huì)有越來越多的國家把資產(chǎn)證券化與國內(nèi)金融深化聯(lián)系起來。特設(shè)信托機(jī)構(gòu)成立后，與發(fā)起人鑒定買賣合同，發(fā)起人將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)出售給特設(shè)信托機(jī)構(gòu)。資產(chǎn)支持證券的評級為投資者提供證券選擇的依據(jù)，因而構(gòu)成資產(chǎn)證券化的又一重要環(huán)節(jié)。 ５、安排證券銷售，向發(fā)起人支付購買價(jià)格。待資產(chǎn)支持證券到期后，還要向聘用的各類機(jī)構(gòu)支付專業(yè)服務(wù)費(fèi)。以過手證券的形式持有多個(gè)抵押貸款可以減少大部分的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此過手證券的息票率也低于基礎(chǔ)資產(chǎn)之利率。資產(chǎn)支持債券的一個(gè)重要特征就是它們一般都是超額抵押。 在一個(gè)典型的抵押擔(dān)保債務(wù)證券（ＣＭＯ）中，有四類債券，一般被稱為Ａ類、Ｂ類、Ｃ類和Ｚ類。為使風(fēng)險(xiǎn)最小化，使這些參與方能在證券化過程中做出明智的決策，本節(jié)將闡述證券化進(jìn)程中的收益與風(fēng)險(xiǎn)。SPV以某種價(jià)格購買信貸資產(chǎn)，通過將它們包裝市場交易商品，而增添了信貸資產(chǎn)的價(jià)值，然后以一個(gè)較高的價(jià)格出售。 ５、投資者：證券化過程為投資者在市場中提供了一個(gè)高質(zhì)量的投資選擇機(jī)會(huì)。 ２、法律風(fēng)險(xiǎn)：雖然法律函件及意見書原本是為了消除外部的風(fēng)險(xiǎn)因素的，但有時(shí)法律的不明確性及條款的變化本身往往成為整個(gè)交易過程中的風(fēng)險(xiǎn)因素，事實(shí)上法律風(fēng)險(xiǎn)是資產(chǎn)證券