金融工程與財(cái)務(wù)管理2(專業(yè)版)

　　

【正文】 科普蘭,蒂姆之所以出現(xiàn)這種情況，一種可能的解釋是：大多數(shù)上市公司多角化經(jīng)營時，由于進(jìn)入新的行業(yè)，對新的市場、新的經(jīng)營方式的不夠熟悉，資產(chǎn)的收益率普遍低于原行業(yè)，從而使企業(yè)整體回報(bào)率有所下降。④從市場增值看，單一經(jīng)營企業(yè)與多角化經(jīng)營企業(yè)差別不大，但D組，即多角化程度最高的這一組的市場增值明顯高于其它各組。這從一個方面反映出企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模不是企業(yè)進(jìn)行多角化經(jīng)營的主要原因。”然而，在實(shí)際工作中，企業(yè)在年報(bào)中仍然很少進(jìn)行完全披露。為彌補(bǔ)這一不足，我們選擇對組間差異顯著性要求較高的Scheffe多元比較檢驗(yàn)（Multiple Comparison Tests）來判斷每兩組間差異的顯著性，Scheffe檢驗(yàn)可以對所有可能的組合進(jìn)行配對比較。阿密特（Amit）和里弗拉特 (Livnat)于1988年的實(shí)證研究表明，純財(cái)務(wù)目的的多角化經(jīng)營可以減少現(xiàn)金流波動和降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，但公司的財(cái)務(wù)杠桿水平比較高。科研經(jīng)歷：出版著作6部，發(fā)表論文25篇，主持完成各類科研項(xiàng)目7項(xiàng)，獲98上海科技論壇青年學(xué)者論壇優(yōu)秀論文二等獎，98年獲上海市哲學(xué)社會科學(xué)優(yōu)秀成果（9697）著作類三等獎，2000年獲上海市哲學(xué)社會科學(xué)優(yōu)秀成果（9899）論文三等獎。博格(Berger)和歐菲克(Ofek)1995年通過比較企業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)單元應(yīng)有總價(jià)值和公司實(shí)際價(jià)值發(fā)現(xiàn)，由于企業(yè)多角化經(jīng)營中的過度投資和交叉補(bǔ)貼等原因，1986—1991年間多角化經(jīng)營平均帶來13%—15%的損失，但損失因多角化的稅收效應(yīng)而減少了[5]。因而，這里選取的績效指標(biāo)包括：反映企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的財(cái)務(wù)指標(biāo)和體現(xiàn)企業(yè)市場表現(xiàn)的市場指標(biāo)。最后，按照以上標(biāo)準(zhǔn)我們從900多家上市公司中挑選出樣本共118家作為實(shí)證分析的對象。（2） 為了更好地分析多角化經(jīng)營程度與企業(yè)績效的關(guān)系，我們把Herfindahl指數(shù)分為四個樣本數(shù)較平均的區(qū)間，并使用對組間差異顯著性要求較高的Scheffe多元比較檢驗(yàn)來判斷每兩組間差異的顯著性，具體結(jié)果見表3。表4 經(jīng)營單元數(shù)與公司主要績效指標(biāo)之間關(guān)系的回歸結(jié)果績效指標(biāo)常數(shù)項(xiàng)經(jīng)營單元數(shù)R平方總資產(chǎn)收益率系數(shù)T檢驗(yàn)值凈資產(chǎn)收益率系數(shù)T檢驗(yàn)值每股收益系數(shù)T檢驗(yàn)值市場增值(MVA)系數(shù)T檢驗(yàn)值Q值系數(shù)T檢驗(yàn)值表5 Herfindahl指數(shù)與公司主要績效指標(biāo)之間關(guān)系的回歸結(jié)果績效指標(biāo)常數(shù)項(xiàng)Herfindahl指數(shù)R平方總資產(chǎn)收益率系數(shù)T檢驗(yàn)值凈資產(chǎn)收益率系數(shù)T檢驗(yàn)值每股收益系數(shù)T檢驗(yàn)值市場增值(MVA)系數(shù)138234T檢驗(yàn)值Q值系數(shù)T檢驗(yàn)值從表4可以看出：①總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率和每股收益與經(jīng)營單元數(shù)呈弱負(fù)相關(guān)關(guān)系。5 結(jié)論及說明以上計(jì)算結(jié)果與分析表明：（1）多角化經(jīng)營在一定程度上能起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用，但往往也會降低企業(yè)的收益率。帕利普, 維克多也就是說，企業(yè)進(jìn)行多角化擴(kuò)張所利用的資金并非是借款，而主要是自有資金。即：隨著Herfindahl指數(shù)的增加，以上三個指標(biāo)逐漸有所提高。②從主營收入增加率、主營利潤增加率來看，單一經(jīng)營企業(yè)與多角化經(jīng)營企業(yè)相比，主營收入增加率略低，而主營利潤增加率大致相等。同時，從表中，也可看出單一經(jīng)營企業(yè)資產(chǎn)收益率的波動區(qū)間比多角經(jīng)營的大，這反映出多角經(jīng)營確實(shí)在一定程度上能起到降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的作用。如果簡化認(rèn)為債務(wù)的市值與帳面價(jià)值相等，則可改寫為：市場增值=股票市值━股東權(quán)益帳面價(jià)值 ②托賓的Q值：衡量企業(yè)的增長機(jī)會價(jià)值，是企業(yè)市值與資產(chǎn)重置成本之比。本文以1999年年報(bào)中提供分行業(yè)資料的上市公司為研究對象，同時采用財(cái)務(wù)指標(biāo)和市場指標(biāo)，應(yīng)用計(jì)量研究方法深入分析了上市公司多角化程度與經(jīng)營績效的關(guān)系。在多角化的研究中，多角化經(jīng)營與其績效的關(guān)系是最為核心的內(nèi)容之一。進(jìn)入九十年代，隨著我國經(jīng)濟(jì)體制由計(jì)劃向市場過渡，一些企業(yè)開始主動追求多角化，多角化經(jīng)營從為解決企業(yè)富余人員問題或?yàn)榻鉀Q資源型產(chǎn)業(yè)枯竭后的轉(zhuǎn)移問題，逐步發(fā)展成為許多企業(yè)的重要的戰(zhàn)略選擇。朱江（1999年）對我國上市公司1997年多角化經(jīng)營業(yè)績實(shí)證研究的結(jié)論則是多角化的程度與其經(jīng)營業(yè)績之間整體上并無顯著因果關(guān)系，多角化經(jīng)營雖然未伴生出較高利潤水平，但卻能夠降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，減少利潤水平的大幅波動[8]。計(jì)算公式：市場增值 = 股票市場價(jià)值股權(quán)資本投入額= 公司股票或股本市值+負(fù)債公司總投資（含留存利潤）。②從總資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率看，經(jīng)營單元數(shù)為1的公司的收益率高于經(jīng)營單元數(shù)為5的公司，這從一定程度上說明當(dāng)前我國上市公司中單一經(jīng)營企業(yè)的資產(chǎn)利用效率比多角經(jīng)營的企業(yè)高。同時，也可看出以上三個指標(biāo)的Scheffe檢驗(yàn)的組間差異的顯著性并不明顯。從表5可知：①總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率和每股收益與Herfindahl指數(shù)呈弱正相關(guān)關(guān)系。（4）在企業(yè)多角化經(jīng)營融資策略中，公司還沒有大量使用